紧现实宽预期博弈，大豆期价高位震荡

　　8月国内美豆及国内豆菜粕市场呈现宽幅震荡格局。天气炒作是阻止市场趋势性下行的一大重要影响因素，自7月下旬以来，美国产地气象模型持续显示高温干燥，而8月中旬的气象模型更是将干燥上升到较严重的模式，与之伴生的作物优良率下滑成为美豆炒作的主要题材。虽然8月月度供需报告一度为市场泼出一瓢冷水，但随之而来的pro-farmer产地调研也给多头资金带来了一定的炒作动力。整体来看，美豆市场在8月期间节奏和走势均相对比较纠结，题材多且变化快，盘面沿低位反复震荡。展望9月期间市场，我们认为重要影响仍然在于市场回归平衡表的交易逻辑，整体来看，在排除美豆面积大幅变动情况下，新作增库存格局兑现将带动价格重心整体下移。关于国外投机资金的影响，我们更倾向于是短期情况，虽然当前美豆在贸易市场具有绝对优势，但与往年不同之处在于今年巴西新作产量将大幅增加，在挺价挤压中国进口利润的背景下也会导致美国牺牲未来的出口窗口，尤其在09豆粕合约交割后，强行抬高无实质意义，国际大豆现货供应偏紧或限制下跌节奏但难以改变趋势。

　　国内现货在月内继续呈现改善态势，库存去化且成交量明显放大，豆粕去库的核心原因仍然在于8月期间大豆到港数量相对偏低带来的不利影响，尤其在中国压榨利润持续亏损的情况下，买船进度迟缓，预计在此背景下，国内将持续去库至11月左右。与榨利亏损相伴生的是远期基差的走强及豆粕成交放量。随着合约临近交割，点价期在即，而盘面91一直居高不下，下游采购意愿明显改善，需求在短期得以释放，而随着现货榨利的好转，油厂远期采购数量整体也得到明显改善，供应端得以修复。整体来看，我们认为9月期间国内现货仍有支撑，但随着远期采购数量的逐步增加以及榨利的逐步修复，远期基差仍有变数。

　　菜粕在月内供需两淡格局略有改善，需求端随着价差扩大以及水产饲料的修复出现改善，但远期进口利润明显好转，菜籽进口数量大幅增加，加拿大国内压榨利润维持高位，颗粒粕进口量预计将明显放大，加之01合约交割规则调整，合约本身仍然面临较大矛盾，虽然需求会随着价差扩大有所改善，但高供应可能仍是短期商品市场的主要内容。

　　风险提示：天气疫情政策

　　1.天气偶有扰动但新作丰产基本已成定局

　　8月是北美大豆的关键生长节点，也是盘面天气炒作的重要时期。7月末以来，GFS气象模型就已预测到8月北美整体天气将转为炎热干燥状态，因而美豆盘面在快速触底后，随即迎来较大力度反弹。从每日的气象预测模型上看，产地气温、降雨一直偏离历史正常水平，以干燥炎热为主，但从最终数据统计结果来看，实际降雨量及气温表现仍然尚可，虽有一定影响，但不至于带来大规模减产。数据显示，8月初至当前，产地日均降雨量为近30年历史均值的96%，气温为历史同期的111%，而纵观整个生长周期来看，气象明显处于历史正常水平。作物优良率数据虽然在月内持续下滑，但就绝对水平来看仍然是处于历史合理水平，相较于此，8月下旬，profarmer在产地的调研的过程引发市场关注，月末盘面的涨跌也与此保持着较高的相关性，从整体调研结果来看，各州3*3区域内结荚算数平均数同比减少5.2%，仅明尼苏达州同比增加7.15%，但最终机构仍然给出了51.7左右的单产评估。我们认为结荚数量偏低一定程度与今年种植进度较为滞后有关，并不能完全反应作物的实际生长情况，根据气象模型来看，8月下旬至9月上旬期间美国产地天气情况维持在相对正常水平，在排除面积所给出的悬念，新作丰产基本已经成为较确定的情况。

　　2.中国买船进度偏慢美豆豆粕出口前景改善

　　相较于产量方面的不利影响，出口销售的提振以及预期的好转可能是支撑盘面的最重要因素。近几周以来，美豆周度出口销售量基本在100万吨以上，累计完成进度较前几个月有快速增加，其中中国采购增加贡献力度较大，而欧盟等其他地区则因为能源方面的问题导致国内采购略有下降。月内，中国四季度基差采购明显放量，下游产业对于高基差的接受度开始有所增加，这也使得美国需求前景面临持续改善。可以看到，在8月期间，美豆盘面虽略有上涨，且收获压力在即，但产地FOB贴水报价仍然呈现明显的反季节性上涨，月内10-11-12月船期报价上涨10-40美分，其中10月船期上涨45美分至225美分，11月船期上涨8美分至173美分，其他月份也有不同幅度的小涨，在国际市场需求仍看不到太明显亮点情况下，贴水快速上涨反应了贸易商挺价情绪。我们认为，造成当前挺价意愿较强的主要原因仍然在于南美旧作库存的大幅下滑，整体来看，今年巴西大豆大幅减产，出口缩减，但压榨量不降反增，说明了国内需求表现较好，巴西油厂更多选择将压榨利润锁定在国内，因而在保证国内安全库存情况下，新作上市前出口减少成为势在必行的格局，这使得美豆更具有议价权。而作为邻国的阿根廷一方面受到主要进口国巴拉圭大幅减产的影响，另一方面，国内宏观经济也确实受到了非常明显的压力，农户囤豆惜售，因而在未来四季度美豆也具有较好的定价优势。

　　此外，根据外刊研究报告调研结果显示，近年来因为天然气价格的飞速攀升，欧盟部分地区压榨厂面临停工，未来需要进口豆粕进行补充，这也将一定程度刺激美国新作的压榨需求。8月以来，美豆粕出口及压榨利润整体维持良好。美豆粕现货基差及近月月间价差持续创历史新高。因而，但就美国平衡表而言，在丰产被证实前，需求强劲更加是一副明牌，在此背景下，盘面或继续以高位震荡为主。

　　3.巴西旧作产量小幅调整国内油粕比变化趋势明显

　　月内，巴西两大咨询机构也公布了8月的月度供需报告。其结果均整体指向新作期初结转库存上调以及粕强油弱的主要格局。其中Abiove将巴西2022年国内大豆产量上调80万吨至1.26亿吨，连续5个月对产量实现上修，而CONAB虽然未对新作产量进行调整，仍维持1.24亿吨的判断，但旧作结转库存却大幅增加，主要因2021年国内豆油消费量下调38万吨至801万吨，进而带动旧作大豆压榨量被动减少158万吨，产量调整幅度着实令市场稍显意外，而本次调整也同样使得巴西豆粕旧作结转库存出现明显下滑，进一步暗示了巴西国内油粕强弱格局的特征；

　　相较于旧作方面的快速调整，巴西新作调整主要集中在压榨方面，其中，CONAB将2022年巴西全年大豆压榨量上调15.8万吨至4790万吨，但整体来看主要推动因素仍然在于豆粕出口，同比增速上调至9.22%，国内需求整体仍维持不变，而巴西国内豆油出口虽有增加，但国内消费则被动调低，总需求环比下降0.8%。

　　受阿根廷国内农户卖货意愿减弱以及出口关税调整的影响，阿根廷大豆压榨量及豆粕出口量明显减少，今年1月以来豆粕出口同比下滑9.76%，这一定程度对巴西及阿根廷豆粕出口形成提振。油世界统计口径显示，8月出口同比增速或增至16.12%，而美豆粕当前出口情况也相对较好，5-6月出口同比继续维持坚挺，美豆粕基差月差持续走强，国际豆粕现货市场仍维持强势。

　　1.供需矛盾强化豆粕库存延续去化

　　8月国内大豆到港数量继续下滑，根据mysteel统计的周度到港量数据来看，本月前三周大豆到港数量同比减少5.42%，环比呈现小幅下降，根据各口径统计数据来看，预估8月进口量在750万吨左右，7月海关公布的进口量为788万吨，环比下降4%，同比降9%。8月以来大豆进口量继续减少仍是因油厂榨利偏弱所致，在此情形下，油厂买船难度仍然较大，可以看到6月期间巴西大豆出口同比下降2.9%，而去年6月期间巴西出口已经因同一因素出现明显减少，可以看到今年巴西产量下降以及国内需求良好的矛盾在出口方面表现的极为明显。预计8月末国内大豆库存将下滑至600万吨以下，上月末为644万吨，去年同期780万吨。

　　需求端来看，8月期间国内豆粕提货继续维持偏弱态势，在过去的几周中同比下降13%-20%，平衡表预估上月提货同比降幅在3.5%左右，豆粕提货量由上月同比下降10.37%降至6.3%，对应环比增加约2.2%。整体来看，7月期间豆粕需求表现较好主要因饲料需求整体有所好转，可以看到7月期间猪料、肉禽料、水产料等均呈现环比增加态势。8月期间预计仍维持相对良好状态，同比下降主要因去年同期疫情导致提货量大幅增加所致。

　　整体来看，8月期间国内大豆压榨降幅相对高于提货降幅，环比虽维持季节性上涨，但增幅弱于其他年份季节性增量表现，主要因进口偏少导致，同时月内因部分地区限电停机影响，豆粕产量小幅下滑。整体来看，8月期间国内豆粕仍呈现库存去化态势，小幅去化至60万吨以下。

　　2.基差成交放量盘面向现货回归带动月差走强

　　8月期间，国内现货市场呈现出一片火热的景象，自下半月以来成交持续放量，8月全月日均成交量整体维持在21万吨以上，而仅就下半月来看，日度成交量更是达到32万吨以上，处于近年来的绝对高位。其中，市场现货、远期成交均有明显改善，月内油厂以主推9-10-11四季度基差合同以及5-7月巴西新作基差为主，从报价上看，华北10-11月01+580，山东10-11月01+560，广东10-11月01+520，华东9-11月01+530，而市场所成交的5-7月巴西新作销售价格为华北地区01+170，广东地区05+70。8月期间成交量的快速增加一方面源于此前下游的悲观预期导致采购头寸一直相对偏低，而时至月末，盘面91一直居高不下，下游被迫消化高价合同，另一方面，基差成交数量的增加本身也反应了油厂采购数量的增加，随着盘面榨利一定程度的修复以及高基差的补充，油厂现货采购利润明显在增加中。整体来看，下半年以来，油厂库存一直呈现持续去化状态，豆粕现货在供应端主导的逻辑下持续维持坚挺，盘面一直呈现贴水于期货运行，受制于此，近月快速补涨带动91价差上行，09合约表现出较强的接货意愿。

　　整体来看，南美大豆的减产无疑为国内四季度采购带来困难，而国际资本在此期间的增仓也反应了国内产业链各环节所面临的困境，在09合约完成交割前，现货基差的坚挺以及国际资本的影响可能仍然使市场运行困难。不过需要关注的是，盘面榨利频繁国际汇率以及海运费的大幅波动所挤压，但单纯从盘面价差或内外套运行的结果来看，反套已经开始呈现出一定的趋势形态，且国内持续去库以及美豆上市带来的格局也使得基本面分化特征明显，盘面后续或仍有修复空间；而另一方面来看，8月期间某产业席位的买套保头寸在01合约上大举建仓期货多单，一定程度规避了国际资本狙击带来的不利影响。因而整体来看，我们认为在未来的几个月中，美豆新作上市将会为远期供应带来改观。而平衡表预测结果也显示自11月以后国内豆粕将开始重新出现累库，远期基差及月间差追涨需谨慎。但整体来看，仅就9月市场的基本面预测结果来看，国内现货收紧的格局仍然存在，在内外价差不出现快速修复的情况下，现货基差仍是修复榨利的重要途径，基差月差维持坚挺。

　　3.01豆菜价差极大叠加菜籽到港增加远月菜粕市场淡季不淡

　　RM91在600以上的高月差无疑给产业换月带来较大困难，近月菜籽到港数量持续偏低以及水产旺季不旺成为近年来菜粕市场的主要变化，而09菜粕在豆粕上涨带动下完成基差回归也使得91可能难以看到如往年的大幅异动。整体来看，8月期间菜粕市场需求略有好转，虽然平衡表仍然预计全月菜粕提货同比减幅仍然维持在30%以上，但较此前一个月中同比70%以上的减幅已经出现了明显的缩窄，反应了在蛋白价差走扩以及水产需求季节性提振的背景下，菜粕的需求呈现好转的情况。另一方面，虽然此前市场普遍评估菜籽出现缺口，但月内压榨减幅也同样在25%以上，在弱需求影响下，菜籽供应表现仍然比较充分。

　　随着09合约即将面临交割，01合约的菜粕成为市场分歧较大的交易标的，一方面，虽然当前菜籽盘面榨利表现不佳，但菜油进口数量仍然偏低，4季度菜油远期基差报价坚挺，油厂榨利强势，菜籽进口量快速增加，市场普遍预估4季度国内菜籽进口量将达到140-150万吨，同比大幅增加，为远月菜粕供应带来较大压力。而另一方面，受益于加拿大国内菜籽丰产的影响，当前加拿大国内压榨利润良好，进口颗粒菜粕价格后续仍有一定下行趋势，加之01菜粕本身放开颗粒粕交割，未来菜粕压力相对较大。而需求方面看，01豆菜价差的大幅扩大将为菜粕在禽料配方中上调带来较大改善空间，从需求方面消化过剩供应压力，四季度反季节性呈现供需双强。不过整体来看，我们认为市场短期矛盾仍然在于菜粕供应方面的宽松。

　　8月国内美豆及国内豆菜粕市场呈现宽幅震荡格局。天气炒作是阻止市场趋势性下行的一大重要影响因素，自7月下旬以来，美国产地气象模型持续显示高温干燥，而8月中旬的气象模型更是将干燥上升到较严重的模式，与之伴生的作物优良率下滑成为美豆炒作的主要题材。虽然8月月度供需报告一度为市场泼出一瓢冷水，但随之而来的pro-farmer产地调研也给多头资金带来了一定的炒作动力。整体来看，美豆市场在8月期间节奏和走势均相对比较纠结，题材多且变化快，盘面沿低位反复震荡。展望9月期间市场，我们认为重要影响仍然在于市场回归平衡表的交易逻辑，整体来看，在排除美豆面积大幅变动情况下，新作增库存格局兑现将带动价格重心整体下移。关于国外投机资金的影响，我们更倾向于是短期情况，虽然当前美豆在贸易市场具有绝对优势，但与往年不同之处在于今年巴西新作产量将大幅增加，在挺价挤压中国进口利润的背景下也会导致美国牺牲未来的出口窗口，尤其在09豆粕合约交割后，强行抬高无实质意义，国际大豆现货供应偏紧或限制下跌节奏但难以改变趋势。

　　国内现货在月内继续呈现改善态势，库存去化且成交量明显放大，豆粕去库的核心原因仍然在于8月期间大豆到港数量相对偏低带来的不利影响，尤其在中国压榨利润持续亏损的情况下，买船进度迟缓，预计在此背景下，国内将持续去库至11月左右。与榨利亏损相伴生的是远期基差的走强及豆粕成交放量。随着合约临近交割，点价期在即，而盘面91一直居高不下，下游采购意愿明显改善，需求在短期得以释放，而随着现货榨利的好转，油厂远期采购数量整体也得到明显改善，供应端得以修复。整体来看，我们认为9月期间国内现货仍有支撑，但随着远期采购数量的逐步增加以及榨利的逐步修复，远期基差仍有变数。

　　菜粕在月内供需两淡格局略有改善，需求端随着价差扩大以及水产饲料的修复出现改善，但远期进口利润明显好转，菜籽进口数量大幅增加，加拿大国内压榨利润维持高位，颗粒粕进口量预计将明显放大，加之01合约交割规则调整，合约本身仍然面临较大矛盾，虽然需求会随着价差扩大有所改善，但高供应可能仍是短期商品市场的主要内容。