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　　核心观点

　　 1月通胀数据点评

　　 1月中国CPI同比较去年12月的0.1%回升至0.5%，高于彭博一致预期0.4%，环比较去年12月的0%回升至0.7%，PPI同比持平于-2.3%，低于彭博一致预期-2.2%，环比亦较去年12月的-0.1%回落至-0.2%。

　　 综合而言：1月CPI同比小幅回升，我们认为主要受春节移位效应的提振——食品及服务类价格上涨贡献了1月CPI同比涨幅的0.5个百分点，隐含如果剔除春节效应、春节期间价格指标回升动能或仍偏弱，而消费品价格同比较12月的-0.2%略转正至0.1%、但仍在偏弱水平，可能显示“以旧换新”等补贴优惠政策对价格仍有所压制。1月PPI同比降幅持平于去年12月的-2.3%，环比降幅略走阔，行业层面延续分化——建筑活动受假日及低温等因素影响走弱，黑色系价格环比下跌，而国际油价上行带动国内石化相关价格环比上涨、同比降幅收窄，通用设备、医药行业价格同环比均有走弱。

　　 往前看，今年春节偏早，春节移位或拖累2月CPI同比再度回落，后续通胀回升的持续性或取决于国内财政政策能否持续发力，及地产周期能否企稳。高基数及春节效应或导致2月CPI翘尾因素的同比的拖累较1月的0.2个百分点走扩至1.2个百分点，对2月CPI同比带来扰动。国内春节后工业复工进度有所分化，建筑活动或受到春节偏早及气温偏冷的影响，据百年建筑调研，截至2月6日调研工地开复工率为7.4%，农历对齐后同比下降5.5个百分点，后续复工进度能否加速、带动国内原材料价格回暖仍待关注。此外， 1月美欧英制造业PMI均出现回升，或显示全球制造业呈现修复迹象2月1日特朗普签署行政令宣布对墨西哥、加拿大和中国加征关税，但在正式生效前又推迟1个月加征，考虑到关税政策仍有较大不确定性，或对中国出口乃至全球贸易带来一定冲击，亦可能对贸易品价格带来较大影响。

　　 具体分析如下：

　　 1.春节移位推升1月CPI同比

　　 春节错位效应下，1月CPI同比增速较12月的0.1%回升至0.5%，环比增速较12月的0%回升至0.7%。核心CPI同比较12月的0.4%上行至0.6%，环比则从12月的0.2%回升至0.5%、但仍低于季节性水平。整体而言，CPI同比回升主要受春节错位因素影响，食品CPI同比从12月的-0.5%回升至0.4%，提振CPI同比0.07个百分点；核心CPI同比从12月的0.4%略回升至0.6%，其中服务价格上涨1.1%，亦提振CPI同比上涨0.4个百分点。此外，1月翘尾因素对CPI拖累约0.2个百分点。具体看，

　　 食品CPI同比较12月的-0.5%回升至0.4%，其中，猪肉、鲜菜价格同比增速分别由12月的12.5%、0.5%回升至13.8%、2.4%，合计影响CPI同比上涨约0.2个百分点；而牛羊肉、食用油和粮食价格降幅录得1.4%至13.1%，对CPI同比形成拖累。环比而言，1月食品CPI价格环比增速较12月的-0.6%转正至1.3%，其中鲜菜和鲜果价格分别上升5.9%和3.3%，主要由于春节因素叠加气温下降影响，但今年春节前食品价格上涨幅度弱于季节性，由此食品CPI环比增速仍弱于季节性水平。

　　 非食品CPI同比由12月的0.2%上升至0.5%，主要受春节假期带动服务价格回升。其中，交通通信分项同比降幅从12月的2.2%收窄至0.6%，对CPI同比的拖累较12月的0.3个百分点收窄至0.1个百分点。教育文化娱乐分项同比增速较12月的0.9%回升至1.7%。环比而言，非食品CPI较12月的0.1%回升至0.6%，其中机票、交通工具租赁、旅游和电影及演出票价格环比涨幅录得9.6%~27.8%，主要由于春节假期居民出行、文化娱乐等体验式消费需求增加。此外，受国际原油和黄金价格上涨影响，国内金饰品和汽油价格分别上涨3.0%和2.5%。

　　 2.PPI同比降幅持平、环比降幅略走阔

　　 1月PPI同比降幅持平于去年12月的2.3%，而环比降幅较12月的0.1%略走阔至0.2%。整体而言，春节假期期间，工业生产进入传统淡季，叠加国际大宗商品价格整体回撤，1月PPI环比降幅略有走阔；分项中，耐用消费品分项价格呈现“量升价跌”，对PPI仍带来拖累。此外，1月翘尾因素对PPI拖累2.1个百分点。

　　 1月PPI同比降幅持平，其中油气等上游生产资料价格降幅收窄，而耐用消费品对价格持续形成拖累—— 生产资料价格同比降幅与12月的2.6%持平，生活资料价格同比降幅较12月的1.4%收窄至1.2%。 具体看，由于国际原油价格中枢仍偏低，上游行业中油气开采/油煤加工同比分别回落1.3%/6.2%，黑色金属采选/加工同比降幅亦较12月的11.4%/9.5%走阔至13.7%/10.7%；煤炭开采同比增速较12月的-8%下探至-10.1%；有色金属采选/冶炼加工同比从12月的19.1%/10%回落至18.9%/9.3%。中游行业价格同比变动相对平稳，通用设备同比降幅较12月的1%小幅走阔至1.2%，运输设备同比增速较12月的0.1%回升至0.2%；下游行业价格表现分化，其中电子设备/汽车同比降幅较12月的1.9%/3.8%收窄至1.8%/3.1%，食品/医药同比降幅较12月的1.6%/0.5%至走阔1.8%/1.1%。生活资料中，耐用消费品1月同比回落2.6%，或体现出“以旧换新”补贴活动对家电、汽车等耐用品带来的“量增价跌”效果仍在延续。

　　 环比而言，1月PPI环比降幅略走阔，主要受黑色/有色系价格回落压制，而国际油价环比回升带动油气开采、加工行业价格回升—— PPI环比降幅较12月的0.1%略走阔至0.2%，其中生产资料价格由上月持平转为下降0.2%；生活资料价格由上月下降0.1%转为持平。 上游行业中，1月煤炭采选价格环比降幅较12月的1.9%走阔至2.2%，主要由于电厂煤炭库存充足；1月布伦特原油全月环比回升2.8%，带动油气开采/加工分项环比增速则较12月的0.1%/0.2%回升至4.5%/1%。基建和地产项目淡季陆续停工，钢材需求整体回落，黑色采选/加工环比回落0.4%/0.9%，非金属矿物价格环比下行0.6%。下游行业中，汽车环比增速较12月的-0.5%回升至0.5%，而电子设备和医药环比增速较12月的0%/-0.1%回落至-0.3%/-0.4%。

　　 摘自2025年2月9日发布的