国金证券

　　美伊冲突再次激化，霍尔木兹海峡通行受阻，推升油价风险溢价。同时，AI革命也是影响全球经济的一大关键因素。在不确定性中拥抱确定性的科技股，成为资本市场的一大主线，但行情处于高位后，后续又将如何演绎？

　　6月10日至11日，为期两天的国金证券2026年中期策略会在上海举行。国金证券研究所所长苏晨指出，当前市场正面临AI产业链加速重构、宏观环境剧烈变化、资本市场结构演进以及信息爆炸下研究价值重估等“四重风云”。

　　面对时代变局，苏晨提出了“大道徐行”的三大投资核心逻辑：首先是跟随国家战略，与时代同向布局，在科技自立自强、产业链供应链安全、绿色低碳转型及数实深度融合等方向寻找真正具备技术积累与盈利能力的优质企业；其次是把握产业趋势，下半年需重点关注AI应用落地带来的算力持续扩张、全球供应链重构下的关键材料安全，以及科技自立自强领域的加速突破；最后是选择优质公司，做时间的朋友。

　　那么，在当前的宏观环境下，今年下半年需要关注哪些主线？“地缘冲突、美元信用、AI资本开支与中国资产重估是下半年四大宏观主线。”国金证券首席经济学家宋雪涛说。

　　就市场关心的地缘冲突影响来看，宋雪涛分析称，地缘政治的脉冲式扰动已成为常态，美伊博弈与霍尔木兹海峡的航运风险未修复，短期的局部摩擦必然推升油价风险溢价，并引发市场避险情绪的阶段性升温。然而，全面战争并非基线情景，美国、伊朗和以色列都存在避免长期消耗的现实约束，冲突不会无限升级，更可能表现为高波动、强扰动。在这一背景下，不同经济体对能源冲击的承受能力明显分化，中国凭借较高的能

　　美元信用的边际变化，是贯穿全球资产重估的另一条线索。宋雪涛认为，美国财政压力、长期利率上行、地缘战略收缩以及全球储备资产多元化，共同削弱了美元资产的安全边际。

　　“美国资产的核心矛盾在于，AI仍然是支撑美股和美国经济预期的重要力量，但其背后的资本开支、债务融资和估值压力也在同步上升。AI叙事短期仍能维持市场热度，但其可持续性最终取决于收入转化和自由现金流改善。”宋雪涛称。

　　国内部分的核心在于政策与经济结构的再平衡。宋雪涛认为，“十五五”、财政政策、反内卷、房地产企稳、消费修复和新质生产力之间的组合值得关注。特别值得注意的是出口链条，尽管面临全球贸易保护主义的逆风，但中国制造业凭借显著的能源成本优势和全产业链的稳定性，正在获得前所未有的“安全溢价”。

　　资产配置上，宋雪涛认为，黄金受益于美元信用弱化和地缘不确定性，A股和港股的机会更多来自国内政策修复、外资重新配置以及中国制造的安全溢价。

　　当下资金正集中拥抱AI硬件。“估值看，全球费城半导体指数仍有空间，A股成长股估值扩张已快于美股，部分盈利定价接近2005～2007年周期股最乐观水平，但估值并非市场见顶的理由，市场尚不具备切换基础。但是，AI叙事压制下，全球非美增长放缓，A股创新高但上涨个股占比持续下降，市场热度已经回到9.24行情以前。”国金证券首席策略官牟一凌分析称。

　　“我们并不认为行情结束，但是投资者到了关注路标的阶段，我们认为可以关注金融条件、产业链量价关系和外部宏观环境三类信号。”牟一凌说，市场当下进入类似于2007年初高波动状态，资本开支二阶速度、融资条件以及科技产业链量价是否出现滞胀，是后续行情的重点观测，涨价环节未来比量更值得关注。

　　在配置上，“投资者应兼顾AI链条的真实景气和传统实物资产的再定价机会。”牟一凌称，首推红利，其次关注科技上游；AI压制因素褪去后，中期关注工业金属、通用设备、专用设备，出海等方向。

　　关于债券市场，国金证券首席资产配置官、固收首席分析师尹睿哲认为，此轮通胀形态与2016年较为类似，但涨价扩散度、下游利润及投资回报率等拐点信号尚未确认，债市仍在方向选择过程中。考虑到宏观数据波动性以及其他大类资产波动率已经开始提升，债市窄幅震荡状态或在三季度以后结束。