信达证券首席策略分析师樊继拓

　　 近期，A股市场调整剧烈，股市是否存在长时间走弱的风险？首先，战略上不悲观。因为这一次盈利下降是历史上最慢的一次。近期市场调整剧烈，部分最谨慎的投资者担心未来半年内可能大部分行业盈利都会有些问题，因而担心股市或存在长时间走弱的风险。我们认为，虽然半年内还存在很多盈利层面的负面因素(比如房地产景气度弱、工业产成品库存处在高位、美国经济衰退、新能源车可能会有产能释放等)，但这一次指数再创新低的概率很低，因为这一次经济放缓带来的股市盈利下降是历史上最缓和的一次。

　　 2004年以来，A股出现过6次整体ROE(净资产收益率)的下降周期，这一次是始于2021年三季度，如果对比历史上历次ROE下降，这一次是最慢的。另一个方面，股市的估值并没有太大的下跌空间，万得全A的股权风险溢价指数近期快速回升，股市长期配置性价比很高。

　　 4月底由于绝对收益投资者恐慌性减仓，导致股权风险溢价指数达到了2倍标准差，形成了买点，在如此短的时间，再次出现同样性价比的买点概率很低。其次，战术上，宏观基本面预期比4月底更稳定。今年压制需求的主要宏观因素是疫情和房地产，从宏观数据来看，当下宏观基本面依然偏弱，但比4月底更稳定。疫情的情况虽然也有反复，但整体影响也是较温和的。

　　 基本面比4月底更稳定，意味着股市短期内再次跌到4月底的位置概率不高。再次，风格转变的大趋势已经形成。影响风格切换持续时间的主要因素有：估值、景气度和长期产业趋势，如果只有估值因素，那么只会持续1-2个季度，如果能出现景气周期(经济短周期)的变化，则会持续1年以上，如果还有长期产业趋势的变化，则持续的时间可能长达3-5年。但即使是2016年白酒大幅上涨的市场和2019年半导体大幅上涨的市场，在起步的时候，一般都是在景气度改善之前就已经有超额收益了，如果等到景气度改善再参与风格转变，则可能抓不住风格转变前半年的超额收益。我们认为，当下的风格转变至少是季度的，甚至不排除年度的可能。当下是风格转变的第一阶段(类似2015年下半年的成长转价值、2018年底的价值转成长)，价值股只有估值优势，到年底或2023年初可能会进入第二阶段，进入第三阶段的可能性现在来看还不是很高。

　　 因此，从短期策略看，调风格或比调仓更重要。7月以后，经济预期再次回落，导致上证50等指数最先开始走弱，8月下旬开始，由于疫情、美股调整、风格转变等影响，指数再次走弱。我们认为指数层面的调整或已经接近尾声，但风格转变可能才刚刚开始。9月底开始，在稳增长、利率下降等因素的驱动下，指数有可能止跌再次V型反转。整体上来看，2022年7月-2023年中，指数或将会是宽幅震荡。