杰克逊霍尔年会前瞻

　　对于华尔街而言，过去几十年除了雷打不动的每年八次美联储议息会议外，最为受到瞩目的，或许就当属一年一度由堪萨斯联储主办的杰克逊霍尔全球央行年会了。

杰克逊霍尔年会堪称是全球历史最悠久的央行会议之一，也被称为“央行行长的达沃斯论坛”。每年8-9月，来自世界各地的央行官员、诺贝尔奖获得者和顶级学者都将齐聚于怀俄明州小镇杰克逊霍尔，就全球经济与货币政策最为迫切的问题展开探讨。

关于杰克逊霍尔央行年会

由堪萨斯联储主办的杰克逊霍尔央行年会于每年8月下旬召开，最早的会议可以追溯到1978年。从1982年开始，会议举办地定在了怀俄明州的度假小镇杰克逊霍尔（Jackson Hole），这也是会议名称的由来。时任美联储主席沃尔克在当年的会议上表态要降低通胀率，当时美国的CPI从近15%回落至6%左右，但仍然处于历史较高水平。

自沃尔克之后，历任美联储主席（格林斯潘、伯南克、耶伦）都先后出席每年一度的会议，使得该会议的影响力逐渐升高，并最终成为了如今具有权威性的杰克逊霍尔全球央行年会。

每年的会议都会吸引全球主要的央行行长、财政官员、经济学家、知名学者、财经媒体等齐聚一堂，共商经济前景和货币政策。因此杰克逊霍尔央行年会也被称为“央行行长的达沃斯论坛”。

本次年会背景

每年，美联储官员都会在杰克逊霍尔的夏季休息圣地举行研讨会，交换有关货币政策和经济趋势的观点。尽管这主要是学术活动，但多年来美联储领导者们一直在这里发布重大政策转变的信号。2020年，卑微而表示通胀需要进一步攀升。2021年，鲍威尔表示通胀是暂时的。2022年，主席鲍威尔利用这一会议宣布了美联储将继续急切地加息，以应对猖獗的通胀。他用精简直率的演讲传达紧缩周期才刚刚开始的信息。随后，在加息预期大幅提升逾70%，推动了美元走强并冲击了股市。

而今年的情况则大不相同，美国通胀已经得到了缓解，市场也在猜测美联储加息周期是否已抵达终点。目前市场对美联储后续会议的利率定价如下图所示，9月暂停加息概率是85%，还是市场主流预期，但11月或12月维持利率不变的概率并没有占明显优势，分别为57.6%和56.9%，因此预期还有摇摆的空间。

值得注意的是，今年的年会主题是“全球经济的结构性转变”，届时各央行官员将就潜在增长、潜在通胀、消费模式以及中性利率等主题开启讨论，其中美联储主席鲍威尔在本周五的发言将是重中之重。具体时间表如下：

周五22:05 美联储主席鲍威尔在杰克逊霍尔全球央行年会上发表讲话

周六03:00 欧洲央行行长拉加德在杰克逊霍尔全球央行年会发表讲话

目前市场预计今年年会的其他发言者还包括欧洲央行行长拉加德、日本央行行长植田和男等多位重要官员（详细议程将于北京时间周四晚上8:00更新）

本次焦点鲍威尔演讲可能提到的三个方面

1） 数据相关：鲍威尔强调高度不确定性，只承认最近的事态发展，这是概率最高的情况。投资者可能会做出担忧的反应，拒绝对未来的政策发表评论，并坚持数据将决定的信条。

在这种情况下，美元将上涨，而股票和黄金可能会受到影响。避险反应将与总体趋势一致，但不太可能是毁灭性的。

焦点可能会转移到下周的数据上，其中包括个人消费支出（PCE）价格指数（美联储首选的通胀指标）和非农数据。

2） 更高的时间更长：一个鹰派的结果是，鲍威尔强调了最近的经济实力，而对最近通胀的改善不屑一顾——看到杯子半空。我认为这种情况的可能性中等。

美联储主席将进一步传达一个强硬的信息，他表示利率可能必须保持在比之前想象的更高的水平。鲍威尔不承诺采取下一步行动，将为数据依赖留下空间。尽管如此，他的信息将进一步调整市场对2024年利率走势的预期——比官员们之前想象的要少。

告诉投资者情况会变得更糟会让空头感到高兴，并引发抛售。美元将上涨，而黄金将下跌。

3） 胜利圈：鸽派情景是美联储主席庆祝通胀下降和潜在价格压力即将下降。除非房屋、二手车和其他非能源和非食品的价格飙升，否则核心PCE将在秋季下降。为什么？2022年秋季，这些价格大幅上涨，未来几个月将从计算中剔除。

通过庆祝美联储的成就并淡化经济实力，鲍威尔将表明美联储已经完成了加息。

在这种可能性很低的情况下，美元将暴跌，而黄金和股票将出现暴跌。

机构观点

鹰派立场——暗示中性利率有提高风险、强调年内继续加息以及通胀上行风险：

渣打银行：鲍威尔将呈现一个温和鹰派的政策立场

我们预计他将呈现一个温和鹰派的中期政策立场，即允许美联储可能已经停止加息的猜想存在，但不会排除进一步加息的可能性，同时他还将抑制市场对提前降息的预期。鲍威尔可能会提及未来将采取先发制人的措施来限制通胀飙升反弹，并辩解称，对抗通胀的艰难性，以及这对低收入家庭的不成比例影响，要求美联储采取一种非对称政策。

法农信贷：预计鲍威尔将保持强硬的语气

我们预计鲍威尔将保持强硬的语气，表明尽管最近通胀取得了进展，但对通胀的担忧仍在加剧，进一步收紧政策仍在讨论之中。也就是说，鲍威尔将小心翼翼地避免做出任何坚定的承诺。相反，他可能会重申数据依赖在确定未来政策利率路径方面的重要性。他还可能借此机会开始把讨论的话题从美联储将加息多高转移到利率将在该峰值维持多久。简而言之，美联储和其他主要央行将不得不在较长一段时间内保持鹰派立场。

中性立场——主要强调数据依赖、不会给出明确指引：

摩根士丹利：数据不足以消除模糊性

数据不足以消除围绕美联储未来行动的模糊性，这意味着我们可能会在杰克逊霍尔央行年会上得到依赖数据的信息。9月会议上，美联储将出现“鹰派跳过加息”。围绕近期市场动荡，让我们看看鲍威尔是解决了潜在的风险，还是把最近的收益率飙升看作是他们使命的补充，亦或是什么都不说。

瑞典北欧斯安银行：不指望鲍威尔会推翻目前维持利率不变预期

我们认为，鲍威尔就9月会议上发出明确信号还为时过早，还要等待8月的CPI和非农数据，所以市场不应指望鲍威尔会推翻目前维持利率不变的预期。不过，在近期数据显示本已吃紧的劳动力市场有重新加速的风险情况下，美联储开始讨论未来降息还为时过早。

鸽派立场——对经济前景担忧、淡化年内加息可能：

盛宝银行：央行年会将是鲍威尔对鸽派而非鹰派的考验

从最近的美联储官员言论来看，美联储似乎将保持进一步加息的灵活性，同时明确避免承诺很快降息。然而，目前不太可能出现鹰派冲击，而且考虑到9月会议前还有更多关键数据出炉，因此本周不太可能会有关于9月加息的新信号。相反，本周的央行年会将是评估鲍威尔鸽派立场的关键。如果他提出对经济动能或信贷风险上升的担忧，可能促使市场消化降息将提前开始的预期，进而对美元不利。

花旗：出现这一发言将是偏鸽

如果有关于中性利率的讨论可能会听起来有些鹰派，尤其是近期美国住房等经济领域出现强劲表现，如果这一情况出现，可能短期中性利率会被略微提高。但值得注意的是，即使承认中性利率至少在短期内会被提高，这对美联储政策产生的近期影响可能有限，因为市场已经普遍预期到“更高的政策利率将持续更长时间”。

因此，在美国通胀没有明显加速的情况下，进一步加息的门槛可能仍然很高。届时如果出现与美联储威廉姆斯近期发言相呼应的言论，即长期中性利率自疫情前期以来并未上升，那么这对于已经预期本周将讨论更高中性利率的投资者来说，将会是令人意外的鸽派信号。

考虑到去年的前车之鉴，今年鲍威尔会否再“故技重施”，还是打出“保险牌”，这值得投资者关注。