担忧雪球又到大规模敲入的临界点？市场人士一线解读四大焦点问题

　　“宝总”说“机会是跌出来的”，但对于持有雪球结构产品的投资者而言，开年以来，A股市场经历了5个交易日的连续下跌，留给投资者的机会似乎不多了。 目前市场上的雪球产品，主要对标的是中证500和中证1000指数。截至1月8日，中证1000指数收5543.57点，年后5个交易日下跌5.84%；中证500指数收在5167.7点，同期下跌4.82%。指数加速探底，敲入被更多担心。 这是继去年10月中旬，发生少量高杠杆私募、券商雪球结构产品敲入后，8日，再有券商传出还有2个月到期的雪球产品爆仓的消息，那么，雪球结构产品这一次是否会迎来大规模敲入？ 根据券商研报推测，中证1000指数而言，敲入风险最高的雪球（80%敲入比例）平均敲入点位是5404.8点，还有2.5%的安全空间；中证500指数方面，70%敲入线的雪球平均敲入点位是4574.56点，安全空间相对较大，约为13%。 围绕着雪球结构集中敲入点何时到来，是否会市场带来进一步抛压，以及投资者该如何应对等问题，财联社多方券商、私募、三方机构等行业人士，厘清投资者困惑。 多数受访人士的共识是，雪球敲入又一次来到了临界点，但过去一年来雪球发行点位处于比较分散的状态，即使发生敲入对市场的冲击也十分有限，即便发生敲入，还没有到期的话，投资者依然有机会以时间换空间，减少损失。 焦点一：雪球结构产品是否会迎来大规模敲入？ 自去年10月以来，雪球结构产品陆续有少量敲入，要理解敲入、敲出，得先清楚雪球结构产品，这类产品是一种自动赎回型期权，也是场外个股期权中的一种最常见的产品结构。 在产品设计上，雪球产品挂钩标的价格走势在敲出价格、敲入价格两个区间内震荡，如果价格上涨超过障碍区间就敲出终止，投资者获得约定的票息；如果价格跌破下方敲入价格，投资者则可能会亏损部分本金；如果产品存续期内标的价格未跌破约定的区间价格，投资者也在产品到期时获得约定票息。 在2022年初，信托公司销售雪球类被监管叫停后，雪球结构产品主要发行渠道就在券商衍生品部门和部分私募基金中。当前存量雪球结构产品规模几何？有券商人士表示，雪球产品为各家自行上报，精准的规模掌握在监管手中。不过根据中金公司测算显示，2023年7月底股指类场外期权和非固收类收益凭证规模约为9769亿元，相应的雪球结构产品存续规模估计为2000亿元。 尽管规模不大，但是市场担忧，如果发生大规模敲入，一方面，可能触发对冲端卖出股指期货进行对冲的操作，导致进一步市场下跌；另一方面，则可能给投资者造成损失。 综合券商推算与当前市场人士反馈而言，大规模敲入的风险均存在，而且从点位上来看，中证1000指数、中证500指数都来到了较大比例敲入的临界点上，但是存量雪球分布点位较为分散，因此发生较大冲击的可能性并不大。 先用数据说话，浙商金工研报显示，对中证500而言，目前该指数点位在5167.7点，交易冲击相对较大的区间在4400点到5200点，按照100点（约2%）划分区间，整体而言，交易冲击在不同点位区间的分布较为分散，集中冲击的风险较低，在每个区间内，冲击幅度最高达到50亿元，占中证500期货和现货日均成交额的比例分别为10.8%和3.8%。 对于中证1000而言，目前该指数点位在5543.57点，整体敲入冲击的分布也比较分散，冲击相对较大的区间在4500-5600点，单个区间内最大交易冲击53.8亿元，占期货、现货日均成交额的比例分别为12.7%和3.0%，从成交占比来看，敲入冲击相对有限。 “以券商为例，都是自个上报，衍生品部门会根据自己的投资水平、市场预判和拥挤度等维度去衡量，自行决定敲入点位，单独上报，这样各家对应的敲入点位不同，一定程度上分散了整体的敲入风险。”某券商人士向财联社表示。 焦点二：敲入会对市场、投资者产生哪些影响？ 雪球结构产品发生敲入影响主要有两个方面，一是可能对市场会产生一定的冲击；二是投资者本金可能遭受损失。 一般而言，在大幅下跌的极端情况下，雪球敲入还有可能触发对冲端卖出股指期货进行对冲的操作，导致进一步市场下跌。 排排网财富管理合伙人姚旭升进行了解释，雪球敲入会对期货市场产生抛压，因为雪球发行方在使用delta对冲策略规避股指下跌风险时，临近敲入线会卖出手中的中证500/1000股指期货，被动降低对冲仓位。雪球发行规模越大，敲入线越集中，对期货市场的冲击越大。 优美利投资总经理贺金龙也表示，雪球在接近敲入价格的过程中，做市商会提前持有超过名义市值的期指多头，而指数跌破敲入区间，需要将超过名义本金的头寸减持，从而对期指市场形成抛压，这些行为都会对市场带来一定的冲击。 不过，也有业内人士向财联社表示，辩证来看，雪球产品发生敲入，但并没有到期的话，资金是被锁在市场中的，“这部分资金被迫当了压舱石，一定程度上起到了平滑市场的作用。”该业内人士表示。 贺金龙进一步表示，根据2023年雪球发行的点位来看，整体来说点位是比较分散的，对市场的冲击表现是有限的，根据券商研究所测算，每100点分布的雪球资金冲击是不超过50亿的，传闻往往说的集中敲入带来的暴跌，在发行点位分散的情况下较难实现。 而对投资者而言，雪球的净值会出现更进一步的大幅回撤，如果刚好又赶上产品到期，就是产品实打实亏损。一般而言，雪球结构产品跟踪指数存在一定的波动率，如果期间发生敲入并到期，可能将参照指数跌幅产生亏损情况。 焦点三：敲入就意味着亏损吗？ 根据雪球结构产品的收益设置来看，一般会约定年化敲出票息和到期红利票息，如果发生了敲出，投资者可以提前赚到敲出票息，如果期间没有发生敲入或者敲出，那么到期后，投资者赚的红利票息。那么，雪球结构产品万一敲入了，投资者是不是只能亏损呢？ 姚旭升表示，雪球发生敲入并不等于直接亏损，在到期日之前产品仍然是正常运作的状态，每个敲出观察日并不会改变，投资者应该耐心等待，若到期前成功实现敲出，照样可以正常拿到收益。 一般而言，雪球结构产品即便是敲入，如果还未到期，仍可能存在赚、平、亏三种情形，这取决于接下来市场走势。 假设某投资者购买了100万雪球产品，跟踪中证500指数，约定敲出票息为5%、红利票息为5%，发生敲入后，会有以下三种情形：一是敲入后，跟踪指数大涨，随后敲出。在发生敲入后，指数在存续期内回升了100%，并且指数继续上涨，发生了敲出，那么依然会按照5%的敲出票息收益率给到投资者。二是敲入后，跟踪指数涨回100%，但到期未敲出。触发了敲入，雪球产品的收益率就会转化为亏损程度，如果指数涨回到100%，但是并没有出发敲出，投资者收益率则为0，即拿回本金。三是敲入后，存续期内指数未涨回100%。这种情形则是投资者实打实的亏损，假设中证500指数期间总跌幅为10%，那么投资者亏损10%，即10万。也就是说，雪球敲入不等于亏损，雪球只要没有到期，有较充裕的时间，具备敲出机会是可以拿到票息的。 焦点四：如果雪球产品敲入即将到期，投资者该如何减少损失？ 对于已经发生敲入并且即将到期的雪球产品而言，亏损可能近在眼前，该如何减少损失？ 贺金龙建议投资者，如果雪球敲入并且即将到期，可以尝试四种方式减少损失： 首先，可以尝试和交易台沟通修改合同，修改展期，调整敲入线。但也可能面临着损失票息，但要注意这需要获得和交易台以及投资人的沟通配合。 其次，投资人也可以按照合同约定转做指增，在指数涨跌的基础上获得增强收益。 第三，如果投资者还有备用资金，可以低位开仓新的保证金雪球来分散点位，对整体的投资组合达到对冲风险的作用。 最后，如果对于场内衍生品具备专业交易能力的投资人，也可以通过股指期货或期权来对冲，从而减少损失。 “此外，根据具体合同约定可以转型为指增的话，可以按合同约定选择转型，在指数涨跌的基础上，或有一定的增强收益。”上述业内人士表示，不过对于多数雪球结构产品而言，敲入后的产品运行剩余时间是最大的价值，如果在产品即将到期时发生敲入，投资者亏损也就很难避免。