广发宏观吴棋滢

　　报告摘要

　　 第一，2024年全年公共财政收入22万亿元，同比1.3%，低于年初预算安排的增速3.3%，收入完成度95%。其中税收收入同比-3.4%，拉低财政收入增幅2.8个百分点；非税收入同比25.4%，拉高财政收入增幅4.2个百分点。从节奏看，财政收入增速和经济一样整体呈“U”型走势，“924”稳增长是一个拐点。

　　 第二，2024年全年公共财政支出28.5万亿元，同比3.6%，略低于年初预算安排的增速4%，支出完成度99.7%。因支出节奏受收入变化影响，故年内支出同比也呈“U”型走势。2024年收支规模差额64910亿元，赤字规模40600亿元，意味着相差部分大部分将通过动用结转结余资金、调入政府性基金预算收入和调入预算稳定调节基金等方式弥补，简称为“调节项”，这一数据进一步高于2023年“调节项”的16841亿元。

　　 第三，支出结构方面，受2023年底的水利增发国债带动，2024年支出分项中农林水支出同比处于12.4%的相对高增，这与2024年水利等中央项目基建增速较快有关。此外，债务付息、科技、社保就业亦分别录得8.8%、5.7%、5.6%的相对高增。其中债务付息支出相对刚性，若加上专项债与特别国债付息支出，债务付息支出占两本账支出比重的比例至2024年已提高至5.5%左右，从这一角度可以理解本轮集中化债政策。近年来社保就业支出占比亦逐年提高，至2024年的14.8%左右，考虑到其支出细项中约有65%为养老支出，亦较为刚性。

　　 第四，第二本账政府性基金收入2024年全年6.2万亿元，同比-12.2%，其中占比最大的土地出让收入4.9万亿元，同比-16%，形成第二本账在收入端的约束。政府性基金支出以土地出让收入形成的支出、专项债支出、特别国债支出为主，2024年全年支出10.1万亿元，同比0.2%。收支差为3.9万亿元；2024年新增专项债4万亿元，超长期特别国债1万亿元，意味着5万亿元债务收入所形成的支出至多3.9万亿元，剩余部分将在2025年一季度形成支出，并有望对年初项目开工形成一定支撑。

　　 第五，2024年的数据再次表明，财政收入影响财政支出；只有收入有更大弹性，支出才能做到更加积极；而要财政收入有弹性，就需要更为积极的广义财政政策和债务空间来支持总需求。财政和名义增长之间要形成一个正循环。对于2025年来说，总量增长和积极财政之间何时在数据上能形成一个相互强化的关系是一个重要的观察线索，在年度报告 第六，再来看12月单月数据，它代表最新的边际变化。12月公共财政收入同比显著上行至24.3%。其中税收收入同比2.7%，非税收入同比93.8%；中央收入同比40.4%，地方本级收入同比9.8%。非税收入与中央收入的高增，应与中央单位上缴专项收益，以尽力完成收支平衡目标有关。

　　 第七，从12月税收收入来看，有两个重要信号。一是出口退税同比高增，拉低12月财政收入增幅5.3个百分点；二是四大主要税种均表现不俗，国内增值税、企业所得税、个人所得税、国内消费税同比分别录得6.6%、95.8%、9.1%、6.8%，除部分税种可能提前入库支持财政增收目标之外，可能 第八，12月政府性基金收入同比4.9%，为2024年年内首次的由负转正，较前值上升19.8个百分点；其中国有土地使用权出让收入同比0.7%，较前期上升20.3个百分点，应与前期各地加大土地供应盘活存量资产有关。政府性基金支出同比12.6%，较前期上升6.3个百分点。如上文所述，年末或仍有部分专项债与特别国债尚未形成支出，预计在2025年一季度拨付至项目端。

　　 第九，再看2025年开年以来的财政节奏。整体来看，1月广义财政较去年同期有所加速：一是普通国债呈相对前倾趋势，1月关键期限国债发行额相较去年同期增加16%左右，从预期赤字规模看仍有进一步加速空间。二是项目建设类的新增专项债发行规模相较去年同期有所增加，但弱于近年1月平均水平，可能因专项债新规仍需学习时间，且去年部分专项债尚未用完；预计新增专项债2月发行环比增加，3月开工季开始加速。三是化债用的专项债，1月已发行1869亿元，2月已公布1055亿元，年后或将公布更多，2025年化债用专项债的发行进度预计将在一季度实现较快推进。简单来看，一季度发行结构大概率以化债类专项债为主，国债小幅前倾为辅；项目建设在开年以去年未使用资金支撑，至3月项目类专项债或开始加速，超长期特别国债或在两会后的3-4月始发。

　　 正文

　　 2024年全年公共财政收入22万亿元，同比1.3%，低于年初预算安排的增速3.3%，收入完成度95%。其中税收收入同比-3.4%，拉低财政收入增幅2.8个百分点；非税收入同比25.4%，拉高财政收入增幅4.2个百分点。从节奏看，财政收入增速和经济一样整体呈“U”型走势，“924”稳增长是一个拐点。

　　 根据财政部数据，2024年第一本账一般公共预算收入22.0万亿元，同比1.3%。

　　 其中，税收收入17.5万亿元，同比-3.4%；非税收入4.5亿元，同比25.4%。分中央和地方看，中央收入10.0万亿元，同比0.9%；地方本级收入11.9万亿元，同比1.7%。

　　 节奏方面，1-2月，剔除高基数因素的可比口径下，一般公共预算收入同比2.5%，低于目标3.3%；但受税收收入影响，3-8月进一步下挫，其中6-8月可比口径下的当月同比增速降至负增区间；9-10月因非税收入的持续带动、9月以来的经济好转，增速由负转正。整体呈“U”型走势，与经济走势基本一致。

　　 11-12月，为完成全年收支平衡目标，财政部通过中央单位上缴收益、地方加强国有资本收益管理等多种方式增收；一般公共预算收入当月同比分别录得11.0%、24.3%的高增表现，其中非税收入当月同比分别录得40.4%、93.8%。

　　 具体结构方面，2024年税收收入同比-3.4%，财政部表示主要是受减税政策翘尾减收特殊因素、PPI持续下降等影响。主要税种中，国内增值税同比-3.8%，与上述特殊因素和PPI变化有关；企业所得税同比-0.5%，与2022年缓税政策延迟到2023年抬高基数有关，也与国内企业“增收不增利”、“内卷式”竞争等有关；国内消费税同比2.6%，主要是成品油、卷烟、酒等产销增长；进口货物增值税、消费税同比-1.6%；个人所得税同比-1.7%，主要受2023年年中出台的提高个人所得税专项附加扣除标准政策翘尾减收等影响；出口退税19281亿元，比上年多退2159亿元，增长12.6%，有力支持外贸出口。另外国际大宗商品等价格下降对进口关税也有影响。

　　 财政部表示，2024年罚没收入同比增长14.8%，增幅逐季回落，其中上半年为25.2%、第三季度为13.8%、第四季度为-4.4%。

　　 2024年全年公共财政支出28.5万亿元，同比3.6%，略低于年初预算安排的增速4%，支出完成度99.7%。因支出节奏受收入变化影响，故年内支出同比也呈“U”型走势。2024年收支规模差额64910亿元，赤字规模40600亿元，意味着相差部分大部分将通过动用结转结余资金、调入政府性基金预算收入和调入预算稳定调节基金等方式弥补，简称为“调节项”，这一数据进一步高于2023年“调节项”的16841亿元。

　　 2024年一般公共预算支出28.5万亿元，同比3.6%。

　　 分中央和地方看，中央本级支出4.1万亿元，同比6.5%；地方支出24.4万亿元，同比3.2%。

　　 受收入端变化影响，支出端也呈“U”型变化。1-2月受增发水利国债带动，支出走高至6.7%；3-8月韧性相对变弱；9-12月受收入修复带动，支出亦重回扩张区间。

　　 四个季度的一般公共预算支出累计同比分别为2.9%、2.0%、2.0%、3.7%，反转趋势明显。由此可见，在名义经济增长带动下的收入变化，对财政支出端的影响，在2024年尤为显著。

　　 支出结构方面，受2023年底的水利增发国债带动，2024年支出分项中农林水支出同比处于12.4%的相对高增，这与2024年水利等中央项目基建增速较快有关。此外，债务付息、科技、社保就业亦分别录得8.8%、5.7%、5.6%的相对高增。其中债务付息支出相对刚性，若加上专项债与特别国债付息支出，债务付息支出占两本账支出比重的比例至2024年已提高至5.5%左右，从这一角度可以理解本轮集中化债政策。近年来社保就业支出占比亦逐年提高，至2024年的14.8%左右，考虑到其支出细项中约有65%为养老支出，亦较为刚性。

　　 2024年已公布的各支出分项中，同比增速由高到低分别为：农林水事务、债务付息、城乡社区、科学技术、社保就业、教育、交通运输、环境保护、文旅体育传媒、卫生健康。

　　 其中，农林水事务与城乡社区事务的高增，一定程度上与2023年末的增发水利国债有关，未公布月度数据的灾害防治及应急管理支出也受其带动。

　　 而债务付息支出和社保就业支出则相对刚性。第一本账一般公共预算的债务付息包含地方一般债、普通国债，近年来这两类债务付息支出占第一本账支出的比重由2016年的2.7%逐年升至2024年的4.5%；第二本账政府性基金预算支出的债务付息包含地方专项债、特别国债，若将这部分考虑进来，近年来债务付息支出占两本账支出比重的比重由2016年的2.6%逐年升至2024年的5.5%。

　　 对于社保就业支出，近年来其支出细项中约有65%由行政事业单位养老支出、财政对基本养老保险基金的补助构成，这部分支出也较为刚性，其支出占第一本账支出比重由2016年的11.5%逐年上升至2024年的14.8%。

　　 第二本账政府性基金收入2024年全年6.2万亿元，同比-12.2%，其中占比最大的土地出让收入4.9万亿元，同比-16%，形成第二本账在收入端的约束。政府性基金支出以土地出让收入形成的支出、专项债支出、特别国债支出为主，2024年全年支出10.1万亿元，同比0.2%。收支差为3.9万亿元；2024年新增专项债4万亿元，超长期特别国债1万亿元，意味着5万亿元债务收入所形成的支出至多3.9万亿元，剩余部分将在2025年一季度形成支出，并有望对年初项目开工形成一定支撑。

　　 节奏方面，四季度以来受政策加码、楼市回暖、部分地区加大土地供应力度影响，政府性基金收入和土地出让收入同比降幅逐渐收窄，并于12月由负转正。

　　 支出端主要受到土地收入、专项债发行节奏两大因素决定。而这两项因素2024年则走势趋同，均不约而同在9月开始加速。进而带动政府性基金预算支出增速的于9月起显著回升，因此1-8月政府性基金预算支出累计同比-15.8%，1-12月支出累计同比则上升至0.2%。

　　 2024年的数据再次表明，财政收入影响财政支出；只有收入有更大弹性，支出才能做到更加积极；而要财政收入有弹性，就需要更为积极的广义财政政策和债务空间来支持总需求。财政和名义增长之间要形成一个正循环。对于2025年来说，总量增长和积极财政之间何时在数据上能形成一个相互强化的关系是一个重要的观察线年，政治局会议表示将实施“更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策”，这是一个超常规组合，展现出政策思路的重大变化。对此我们的理解包括：政策指出“必须 再来看12月单月数据，它代表最新的边际变化。12月公共财政收入同比显著上行至24.3%。其中税收收入同比2.7%，非税收入同比93.8%；中央收入同比40.4%，地方本级收入同比9.8%。非税收入与中央收入的高增，应与中央单位上缴专项收益，以尽力完成收支平衡目标有关。

　　 为完成前期的“多措并举、综合施策，确保全年实现收支平衡”这一目标，2024年11-12月通过中央单位上缴一部分专项收益、地方使用结存限额、盘活地方政府存量资源资产、加强国有资本收益管理、调用预算稳定调节基金等存量资金等多种方式增收。

　　 因此，2024年末中央收入、非税收入均呈现显著高增态势。中央财政收入同比于2024年10-12月分别录得7.9%、18.5%、40.4%；非税收入同比于2024年10-12月分别录得39.6%、40.4%、93.8%。

　　 从12月税收收入来看，有两个重要信号。一是出口退税同比高增，拉低12月财政收入增幅5.3个百分点；二是四大主要税种均表现不俗，国内增值税、企业所得税、个人所得税、国内消费税同比分别录得6.6%、95.8%、9.1%、6.8%，除部分税种可能提前入库支持财政增收目标之外，可能 12月税收收入同比2.7%，较前期的5.3%有所下降。但这主要来自出口退税力度的加大，12月出口退税同比245.2%，拉低了财政收入增幅5.3个百分点。

　　 除出口退税因素外，在12月四大主要税种中，国内增值税、企业所得税、个人所得税、国内消费税同比分别录得6.6%、95.8%、9.1%、6.8%。

　　 其中，个人所得税自四季度以来同比增速便由负转正，可能与去年年中出台的提高个人所得税有关专项附加扣除标准这一政策有关，抬高了1-8月基数。企业所得税同比较前期上行58.8个百分点至95.8%，一则源于低基数因素，二则11-12月为企业所得税纳税小月，弹性波动均较大，2024年8-9月也有类似现象，三则或与为了完成全年增收目标，部分税种提前入库有关。

　　 地产与土地相关税种中，契税降幅明显收窄，一则应与同期房地产市场成交相对活跃有关，二则或与12月起开始实施的税收优惠政策带动的11月成交延后有关。国家税务总局表示新政策实施首月新增减免税116.9亿元。

　　 12月政府性基金收入同比4.9%，为2024年年内首次的由负转正，较前值上升19.8个百分点；其中国有土地使用权出让收入同比0.7%，较前期上升20.3个百分点，应与前期各地加大土地供应盘活存量资产有关。政府性基金支出同比12.6%，较前期上升6.3个百分点。如上文所述，年末或仍有部分专项债与特别国债尚未形成支出，预计在2025年一季度拨付至项目端。

　　 2024年12月，政府性基金预算收入同比4.9%，其中国有土地使用权出让收入同比0.7%。

　　 2024年12月，政府性基金预算支出同比12.6%，其中国有土地使用权出让收入所对应的支出同比-5.9%。收支两端的主要差异来自专项债与特别国债所形成的支出，在上文我们有所阐述。12月支出的回升可能部分来自化债用专项债形成的支出。

　　 再看2025年开年以来的财政节奏。整体来看，1月广义财政较去年同期有所加速：一是普通国债呈相对前倾趋势，1月关键期限国债发行额相较去年同期增加16%左右，从预期赤字规模看仍有进一步加速空间。二是项目建设类的新增专项债发行规模相较去年同期有所增加，但弱于近年1月平均水平，可能因专项债新规仍需学习时间，且去年部分专项债尚未用完；预计新增专项债2月发行环比增加，3月开工季开始加速。三是化债用的专项债，1月已发行1869亿元，2月已公布1055亿元，年后或将公布更多，2025年化债用专项债的发行进度预计将在一季度实现较快推进。简单来看，一季度发行结构大概率以化债类专项债为主，国债小幅前倾为辅；项目建设在开年以去年未使用资金支撑，至3月项目类专项债或开始加速，超长期特别国债或在两会后的3-4月始发。