银河证券首席策略杨超

　　2025.08.

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　　下午市场零距离

　　银河证券首席策略分析师杨超表示，当前市场情绪升温，但非理性繁荣尚未显现。当前A股估值处于历史中等略微偏上的一个位置上，可以说在当前点位，A股的投资性价比相对较高。从交易风格上来说，近期市场出现了向大盘股倾斜迹象，一些稳健资产一直是市场的主线之一。

　　芯片行业是A股当前的龙头行业，板块内龙头标的呈现极高估值溢价，与港股同类标的估值形成显著差距，这种差异既是技术代差的体现，也受市场情绪驱动，具体可从三方面拆解。基本面与估值的短期支撑：芯片行业龙头企业短期业绩边际改善显著，是估值快速上升的重要支撑；但从中长期看，行业内多数企业仍处于亏损状态，且客户集中度高、对订单依赖强，这一特征是双刃剑。技术代差的客观存在：国产替代具备一定市场价值，但与海外技术竞争力强的企业相比，国内芯片在技术路线上仍有明显代差，短期难以突破技术壁垒，这种不确定性会影响估值定价。市场情绪与政策驱动：芯片板块受政策驱动明显，国产替代是未来长期主线 —— 美国对高端AI芯片出口的限制，推升了国内科技创新替代需求；叠加今年为AI推理元年，市场对AI算力及芯片需求持续增长的预期较强，进一步提振情绪。
 

　　从资金端看，行业资金集中度高，近期科创50ETF成交额爆发，显示市场对芯片板块高度关注。这种估值差异并非单纯由技术代差决定，更是市场情绪与政策预期的综合体现，且短期业绩虽未完全支撑估值，但业绩改善正逐步缩小估值与基本面的差距。

　　当前分化兼具短期情绪推动与长期产业链价值分配趋势的属性，具体从两方面分析：分化的核心逻辑.设计端：受AI算力需求爆发与国产替代加速催化，市场关注度高、股价表现强劲，是板块内的核心热点；制造端：受益于国产替代与行业周期复苏，但受产能利用率、市场需求波动影响，表现相对稳健；设备端：因技术壁垒、国产化率差异及细分需求不均，呈现分化态势——部分环节受行业复苏与政策驱动明显，部分企业因技术落后、需求复杂导致估值动能不足。细分环节的预期差。设计端：虽估值偏高，但市场对其业绩增长预期仍强，AI算力驱动下的业绩兑现能力与高估值间存在预期差；制造端：估值处于中低位，国产替代持续推进支撑增长潜力，但产能利用率与需求波动的不确定性构成预期差；设备端：估值与业绩分化较大，技术壁垒高、国产化率提升空间大的环节存在机会，但国际环境与国内需求确定性的差异导致预期差。
 

　　从长期趋势看，设计端技术迭代快、国产替代空间大，制造端需关注需求波动，设备端高壁垒环节具备长期潜力，分化本质是产业链价值分配的客观体现。

　　分两个层面回应：资金共振的持续性：非理性繁荣尚未显现。当前市场情绪回暖，但未出现非理性繁荣特征，具体依据：杠杆资金安全垫充足：两融余额持续处于2万亿元以上，但相较于2015年，其占A股总市值、交易额的比例仅为当时的1/2，风险可控；北向资金持续流入：七月以来，北向资金及海外流动性对A股成长板块的加持明显，且流入趋势仍在延续，反映国际资金对A股芯片龙头的认可。
 

　　综上，后续资金情绪仍将支撑市场，暂未出现非理性繁荣迹象。
 

　　真技术壁垒龙头的鉴别标准。可从三个核心维度判断，兼顾技术、财务与行业地位：技术壁垒维度：一是研发投入与专利储备；二是核心技术自主性；三是产业链控制能力；财务与估值维度：关注毛利率、净利率的持续性，以及市盈率与实际盈利的匹配度；行业地位维度：一是是否确立行业龙头地位；二是能否参与国家重大项目，这是技术实力与市场认可度的重要考量。

　　当前点位下，我们仍维持“A股投资性价比高、下半年震荡向上”的判断，核心逻辑如下：估值仍具吸引力：截至上周五收盘，全A市盈率、市净率略高于过往十年中位数，处于历史中等偏上水平；拉长周期或对比海外市场，A股仍具备显著吸引力；外部环境利好：美联储在全球央行年会上释放鸽派信号，市场对九月降息预期增强，美元指数与美债收益率走弱，利于全球流动性流向中国市场；同时，全球贸易不确定性下，中国经济韧性获国际认可，人民币资产配置价值凸显；资金与政策支撑：两融余额处于高位安全垫，海外流动性持续流入；政策端，上半年国内经济在“两新一重”政策推动下结构优化，居民储蓄向资本市场转移趋势明显，央行货币政策偏宽松，且今年是“十四五”谋篇关键年，后续政策对市场支撑仍乐观。风格方面，近期市场已显现向大盘股倾斜的迹象：从成交量与资金流向看，资金更偏向大盘股及稳健类资产，这一趋势与外部流动性环境、市场对高确定性资产的偏好相契合。

　　 格蕾丝