利率下滑负债攀升，德州扒鸡IPO冲刺引争议

　　提起德州扒鸡，很多人的第一印象，可能是多年前乘坐绿皮火车时听到的单调重复的叫卖声。这只曾因被康熙誉为“神州一奇”而声名鹊起的“鸡”，如今也要IPO了。

　　拟冲刺沪市主板“扒鸡第一股”的，是一家名为山东德州扒鸡股份有限公司的“中华老字号”企业，产品以扒鸡、肉熟食等高品质佐餐卤制品为核心，辅以鸡爪、鸡翅、鸡胗等休闲卤制品。《江苏经济报》

　　“德州扒鸡”名声在外江湖地位尚待提升

　　卤制食品源于古代中国的餐桌，历经千余年发展，文化积淀深厚，品类较为丰富。屈原在《楚辞•招魂》中写道：“露鸡臛蠵，厉而不爽些”。意思是，卤鸡配上大龟熬的肉羹，味道浓烈而又脾胃不伤。而“扒”是传统鲁菜的一种烹饪工艺，从大火煮到小火焖，讲究火候的控制。作为鲁菜重要的代表之一，扒鸡是山东地方传统风味名菜。其中，德州五香脱骨扒鸡最富盛名，和符离集烧鸡、道口烧鸡和沟帮子熏鸡，并称中国四大名鸡。

　　德州扒鸡在招股书中称，扒鸡产品始创于1692年，距今已有300余年历史，相传为清朝烧鸡制作人贾建才在烧鸡基础上改良制作而成，以经年循环老汤，配以砂仁、丁香、白芷、肉桂等16味香辛料烹制，具有“形色兼优，五香脱骨”的特点，在卤制食品体系中独树一帜，其制作技艺也被列为国家级非物质文化遗产。经过多年发展，素有“中华第一鸡”美誉的德州扒鸡，在行业内早已名声在外。

　　在德州扒鸡的发展史上，筑起了一条引人瞩目的品牌长廊：1982年，“德州”牌商标在国家工商总局注册成功;2006年，“德州”牌商标被中国商业联合会、中华老字号委员会评为“中华老字号”，同年国家知识产权局商标局批准“德州扒鸡”商标注册;2007年，“德州”牌被国家工商总局认定为“中国驰名商标”;2014年，《国家级非物质文化遗产代表性项目保护单位名单》公布，德州扒鸡被列为“德州扒鸡制作技艺”项目保护单位。

　　但在德州扒鸡声名鹊起享誉全国的同时，其在卤制食品行业内的市场份额、市场规模却不容乐观。德州扒鸡坦言，公司主要竞争对手包括休闲卤制食品领域的绝味食品、煌上煌、周黑鸭等已上市公司。但事实上，和卤味行业早已上市的绝味食品、周黑鸭、煌上煌三巨头相比，无论是体量、规模还是品牌影响力，德州扒鸡都还有很长的路要走。

　　从门店数量看，德州扒鸡远不及“卤味三巨头”的零头。截至2021年，周黑鸭、煌上煌和绝味食品的门店分别为 1755家、4281家和13714家，而德州扒鸡仅有553家。

　　从营收规模看，2021年，煌上煌、周黑鸭和绝味食品收入分别为23.39亿元、28.70亿元和65.49亿元，而德州扒鸡同期仅为7.20亿元。

　　从净利润分析，周黑鸭和绝味食品2021年分别为3.42亿元和9.80亿元，而德州扒鸡只有1.19亿元。值得注意的是，2021年，煌上煌净利润只有1.45亿元，同比下滑48.76%。但即使在大幅下滑的情况下，煌上煌的净利润仍明显高于德州扒鸡。而在2020年，煌上煌和德州扒鸡的净利润分别为2.82亿元、0.95亿元。

　　不过，德州扒鸡招股书坦言：卤制食品加工业务属于我国市场竞争较为激烈的行业之一，公司虽然在扒鸡行业细分领域内为知名企业，但在卤制食品行业大类中尚未占据明显优势。

　　据全球知名咨询公司弗若斯特沙利文发布的《中国卤制食品行业独立市场研究》数据显示，2020年卤制品市场规模达到2540亿元。市场人士分析指出，未来随着卤制食品市场规模逐渐扩大，行业将朝产业链一体化、销售渠道多样化等方向发展，行业将加速洗牌，拥有品牌优势、渠道优势、规模化优势的企业会进一步挤压小微企业，行业集中度也将进一步提升。

　　毛利率总体下滑 负债率逐年攀升

　　一个迹象值得投资者注意，报告期内，德州扒鸡的毛利率和负债率出现了“一降一升”的态势。更加令人费解的是，在主要产品扒鸡的单价逐年提升的情况下，扒鸡单品的毛利率却出现了总体下滑的态势。

　　财报显示，报告期内，德州扒鸡综合毛利分别为30008.42万元、30231.41万元和30756.29万元，综合毛利率分别为43.66%、44.33%和42.70%。其中，2021年比2019年和2020年分别低了0.96个百分点和1.63个百分点，整体出现了下滑。

　　从贡献了德州扒鸡大部分营收和净利润的扒鸡类产品来看，报告期内的销售额分别为4.58亿元、4.38亿元、4.78亿元，总体呈稳定态势。同时，扒鸡类产品的销售均价分别为56.32元/千克、61.32元/千克和62.92元/千克，平均成本分别为26.01元/千克、27.15元/千克和29.82元/千克，均呈现出持续上涨态势。也就是说，扒鸡产品的提价策略并没有带来毛利率的同步提升，相反却出现了“相悖”的现象：扒鸡类产品毛利率从2019年的53.81%下降至2021年的52.61%，减少了1.2个百分点。对此，德州扒鸡解释称，主要是公司毛鸡成本和运输费用略有增加所致。

　　令人担忧的是，德州扒鸡近年来日趋高筑的债台。从合并资产负债表看，2019年末、2020年末和2021年末，德州扒鸡负债总额分别为2.92亿元、5.46亿元和6.55亿元，负债额呈现逐年攀升态势。其中，2021年末的负债总额，相当于2019年末的2.24倍，而2020年末比2019年末同比激增超86%。

　　在负债总额不断创新高的同时，德州扒鸡的资产负债率也一路水涨船高，三年报告期内分别为38.74%、52.13%和56.44%，远远大于同行可比公司的平均值。德州扒鸡招股书列举的数据显示，2019年至2021年，同行可比公司的资产负债率平均水平仅为19.89%、24.92%、26.89%。

　　针对日趋攀升的负债率，德州扒鸡招股书认为，报告期内公司资产负债率保持相对稳定。而针对资产负债平均水平高于同行问题，德州扒鸡则认为，各家公司因经营模式、产品类别、成本构成、市场定位等存在一定差异，导致毛利率有所差异。

　　江浙沪开疆辟土 水土病不可不防

　　卤制食品体现了各地区不同的饮食文化与饮食习惯，区域消费能力和消费偏好也有所不同，具有鲜明的地域特征。违背这一规律强行出圈，从而染上“水土病”的案例不在少数。如自2017年开始就进军全国市场的安徽老乡鸡餐饮股份有限公司，在安徽省外的发展却似乎有些“水土不服”，在湖北、江苏、上海、浙江等省外的子公司无一不亏。那么，德州扒鸡，是否会遭遇和老乡鸡一样的烦恼呢?

　　从区域收入分布来看，依靠在山东及周边地区较高的知名度，德州扒鸡营业收入主要

　　在招股书中，德州扒鸡分析指出，鲜扒鸡等产品保质期仅为2天-7天，导致产品销售覆盖半径较短，目前只能覆盖山东及京津冀周边省份，这已经成为制约公司未来营业水平持续增长的主要瓶颈。鉴于此，德州扒鸡决定跳出山东、华北向外发展，通过实施IPO募投项目，在苏州设立新的生产加工配送中心，以苏州为点辐射整个江浙沪地区，向江浙沪这一潜力巨大的长三角市场进军，开拓新市场，降低区域集中度。2021年7月1日，德州扒鸡有限责任公司在苏州市相城区望亭镇正式开工奠基。

　　走向全国、开疆辟土的德州扒鸡，会一炮打响，还是水土不服?一切，尚有待市场考验、有待消费者评价。但对食品企业来说，市场开拓风险无处不在。德州扒鸡坦言，新市场的开拓需要了解当地消费者的饮食习惯，对产品口味做出一定调整，并制定不同的营销策略。若不能成功拓展新的消费市场，公司未来业绩增长速度则可能放缓。

　　在招股书中，德州扒鸡对自身的竞争劣势看得十分清晰：与绝味食品、周黑鸭等可作为日常零食的产品相比，公司主要产品的目标群体、适用场景较为单一。为此，德州扒鸡陆续尝试推出“鲁小吉”系列休闲卤制品、预制菜产品，拓展新市场领域，但收效尚不明显。招股书显示，“鲁小吉”是2019年新推出的子品牌，主营鸡爪、鸡翅、鸡胗等休闲类鸡副食品。推出三年，有所建树，但和扒鸡收入相比仍处劣势。目前，德州扒鸡的业绩仍严重依赖扒鸡类产品。2019年至2021年，“鲁小吉”所属的肉副食品类模块营收分别为0.69亿元、0.77亿元、0.82亿元，占公司总营收的比例分别为10.16%、11.41%、11.41%。