摩根士丹利

　　   虽然在美国乃至许多其他主要经济体，通货膨胀都已经偃旗息鼓了近三十年，但是这绝不意味着它就会永远缺席。

　　   摩根士丹利首席经济学家艾哈亚（Chetan Ahya）撰文指出，事实很可能恰好相反。在摩根士丹利看来，通货膨胀率越过联储长期以来坚持的2%目标的条件都已经成熟。当然，联储去年已经更新了他们的方针，具体来说就是，哪怕通货膨胀率超出了他们设定的目标，他们也可以在一段时间内容忍这样的现实，将其视作是对之前通货膨胀率长期过低的“补偿”。

　　   然而，在艾哈亚看来，风险其实正在于，联储虽然可以允许，或者说容忍通货膨胀率超出他们的目标一定程度，但是他们能够容忍的区间也是有限的，而现实的通货膨胀率完全可能更进一步，超出他们能够容忍的区间。

　　   直至不久之前，大多数投资者还对所谓迅速复苏的理念不屑一顾，因为他们相信，疫情衰退已经造成了极为重大的损害，要回归常态需要等待很长的时间。然而那时至今，经济复苏的脚步竟然如此迅速，大幅超过了多数市场参与者的预期，也让他们不能不感到困惑。

　　   一直以来，艾哈亚都相信V形复苏才是最可能上演的。归根结底，这一轮的衰退并非源于经济自身的结构性问题，而是源于新冠病毒疫情这一纯粹的外部冲击，因此私营部门的风险偏好所受到的影响注定将是有限的。与此同时，美国政府和央行也做出了非常及时的，力度巨大的，而且是动作协调的反应，这就帮助迅速复苏奠定了坚实的基础。

　　   摩根士丹利的预期是，到今年第三季度结束时，美国经济就将挽回衰退期间所损失掉的产出，增长速度更会提升到比疫情爆发前更高的水平。考虑到公共健康危机最初曾经造成怎样规模的经济影响，以及2008年全球金融危机以来，美国经济的增长速度其实都一直远低于其全部潜力，能够取得这样的进展，无疑是非常值得庆祝的。

　　   在需求猛涨的同时，通货膨胀压力必然也会急剧增大。关键就在于，通货膨胀抬头将只是一种暂时性的现象，还是意味着通货膨胀率会持续上扬？我的看法是，那些支撑通货膨胀的因素已经悉数就位，一场机制层面的变化已经在进展之中了。

　　   财政政策一面的变化是显而易见的。当下，财政政策高度积极，其目标已经远不止于填补衰退造成的产出缺口了。迄今为止，美国家庭因为衰退总计损失了4900亿美元的收入，却得到了多达1.3万亿美元的转移支付。伴随下一波财政刺激计划的签署生效，转移支付的总规模必然还将进一步大幅提升。

　　   事实就是，衰退刚一开始，财政政策就变得激进起来了，只不过最初的时候，政策制定者面对着解决贫富不均问题的重大压力。无论从哪个角度来看，当前的这个周期当中，财政政策的扩张性都远超以往多数时候，而这不必说，自然会对通货膨胀面产生重大的影响。

　　   通常情况下，人们面对通货膨胀抬头的威胁，都会以货币政策收紧来应对。可是这一次，联储已经重新修改了他们的目标，将目标通货膨胀率从固定数字变成了平均数字，并且还将实现最大化就业当作了一个“更加全面的，不言自明的目标”。

　　   换言之，政策制定者们是志在打超级有利于经济增长的环境，这样的做法和其结果当然是有好的一面的，但是与此同时，也必然要为此付出相应的代价。最显而易见的代价，就是持续高企的价格。

　　   就目前掌握的情况来看，最可能出现的结果就是通货膨胀的略略过热。不过，通货膨胀急剧窜升甚至失控的风险，却也是不容忽视的。

　　   首先，将1.9万亿美元的最新一轮援助计算在内，到今年3月底的时候，美国家庭的过剩储蓄规模就将达到2.1万亿美元之巨。疫苗正在加速推开，经济也正有望在未来一两个也之内更为广泛地重启。复苏动能非常强劲，国内生产总值的增长速度在2021年甚至有望达到7.3%。

　　   如果美国家庭的信心得到进一步的提升，则他们的过剩储蓄就会加速减少，使得需求进一步猛增。

　　   其次，技术性色彩更加浓厚的一个要点在于，失业率到底降低到怎样的水平，就会开始触发通货膨胀压力？用经济学家的话说，就是自然失业率门槛到底该设定在哪里。

　　   众所周知，每一场衰退都会触发经济重组。这一次衰退的特点就在于，重组是非常迅速的，政策制定者降低利率，以及降低失业率的速度都大幅度超过以往多数时候。在这种情况下，触发通货膨胀压力的自然失业率，就大概率会高于过去的类似周期，即失业率尚未降低到预期的水平，通货膨胀就汹涌而来了。

　　   当然，就目前而言，通货膨胀率和失业率都还远没有到达设定的目标，联储依然可以继续劝说投资者相信，加息还是很远的事情，而且将是渐进式的。

　　   不过，潜在的挑战就在于，经济复苏将是非常迅速的，因此通货膨胀率和失业率达到预期目标的速度都可能会大幅超过联储自己的预期。如果现实真的是那样，市场就将被迫重新评估联储的货币政策，而联储面对这样的再评估也很难进行有力的反驳，这就必然导致市场的波动率大幅抬升。

　　   总之，通货膨胀及其预期急剧抬升，严重过热的风险是切实存在的，虽然大多数联储官员和观察家们都相信，届时美国央行能够迅速采取行动，将威胁扼杀在襁褓当中，但是即便他们的算盘没有打错，那时候的加息速度恐怕也不会是渐进式的。

　　   市场近期的剧烈波动已经让一些参与者感到非常痛苦了，但是事实上，如果通货膨胀未来真的严重过热了，那时候的波动才是真正具有超级破坏力的。