关于泡沫、通胀、比特币，小摩给了一些投资建

　　   周二，美联储主席鲍威尔出席了参议院银行委员会的听证会；同日，摩根大通也召开了一个电话会议，会议主题关于“资产泡沫”。

　　   在会议中，摩根大通的交易员和研究人员讨论了他们对全球市场前景的看法，并提及了目前市场存在巨大的泡沫，存在过度投机的现象，比如散户集体哄抬股价，以及越来越多人接受和购买比特币。

　　   以下是摩根大通会议的重点内容：

　　   01 关于股市的泡沫

　　   我们没有在股市看到过多泡沫，而是在市场中某些正经历高速增长的领域确实看到了泡沫，如电动汽车和可再生能源领域。

　　   尽管很多人在谈论泡沫问题，但整体在股票市场上很难看到泡沫的存在。

　　   比如，尽管有大量的财政刺激注入市场，以及投资者押注经济复苏，但是由美国四家科技巨头组成的“FANGs”股票——社交巨头Facebook、苹果公司、奈飞和谷歌母公司Alphabet，已经六个月没有实质性地上涨了；金融股也几乎没有恢复到疫情前的水平；另外，尽管大宗商品市场出现牛市行情，能源股的价格仍然比去年低25%。

　　   不过，有些相对封闭的细分市场确实存在一些泡沫，比如电动汽车（EV）、可再生能源和创新类股票。这些板块只占市场的一小部分，比如电动汽车板块只占标普500指数的2%。另外，这些板块也很便宜，比如能源板块，它们的价值被严重低估。

　　   我们认为，这只是市场上涨的第一轮，周期性股票的轮换将在明年结束。随着标普500指数的实际波动率下降到5%，周期性股票的轮换导致了日内波动率的增加。

　　   如果想要寻找泡沫，那么还有一种资产存在泡沫——VIX指数。VIX指数现在已与短期标普500指数的隐含波动率脱节，这表明投资者的恐惧和需求存在泡沫，他们希望从假想的市场抛售中对冲或者获利。

　　   由于VIX指数相对于实际股票波动率的溢价接近历史最高水平（大约高出400%-500%），我们认为卖出“VIX泡沫”是一个很好的市场机会。

　　   02 关于标普500指数

　　   我们仍对标普500指数的前景持乐观态度，因为我们预期周期性股票轮换强劲，以及业绩优于价值的增长将持续下去，并反映到客户仓位上。

　　   过去几周，通货再膨胀一直是多数客户最关心的话题。我们看到投资者开始通过减少动量股的仓位，来为更高的利率做准备。

　　   我们对市场前景仍持积极乐观的态度。随着疫情逐渐得到控制，经济复苏步入正轨，我们对收益率的正增长和负增长作了区分。虽然新的刺激法案和基础设施法案有可能出台，并将为市场提供持续的财政和货币支持，但股市的仓位仍然较低。

　　   我们还观察到，对冲基金对邮轮、运输、赌场和酒店等重新营业的行业充满兴趣，对金融和能源行业的兴趣也日益浓厚。

　　   美国散户的整体资金流值得密切关注，因为从去年11月以来，散户资金是推动股市上涨的动力。

　　   不过，跟踪资金流很困难。因为一般来说，散户不是购买包含一揽子股票的基金，而是购买个别股票，因此散户的交易很频繁，追踪起来也很困难。

　　   过去一年，美国散户的投资偏好发生了变化，他们的投资偏好从购买包含一揽子股票的基金转向购买个别股票。

　　   这一看涨购买指标在1月的最后一周升至历史高位，并维持在这一水平，我们还没有看到这一指标有任何下降的趋势。

　　   03 关于对冲通货再膨胀

　　   我们认为信贷市场不存在泡沫，但认为信贷息差正从当前水平收窄。信贷息差可能会跌破我们年底的目标，重回2018年上半年的水平。

　　   特别是，随着目前的息差水平处于20年来的前10%，美国高评级债券的息差可能会缩小。

　　   在一般情况下，我们计算对评级敏感的投资者的息差下限为79个基点，而对评级不敏感的投资者的息差下限为31个基点。

　　   在信贷方面，我们利用低波动性的优点，通过买入来对冲有序和无序的通货再膨胀。

　　   从市场结果的角度来看，我们认为区分有序和无序的通货再膨胀是很重要的。我们认为，区分这两种通货再膨胀会导致不同的衍生策略，如“扼杀”策略，其动机是捕捉或对冲尾部结果。

　　   对于过热的经济，最好的对冲策略应该考虑在较高的通胀率下的历史表现，加上当前的估值和套利水平。

　　   按照这些标准，表现最好的是大宗商品指数，石油、农业、能源股票和新兴市场的大宗商品外汇；表现最差的应该是贱金属、黄金和G10国家的大宗商品外汇；介于这两者之间的是美国通货膨胀保值债券（TIPS）和矿业股票。

　　   04 关于比特币

　　   随着特斯拉、纽约梅隆银行、万事达卡和贝宝等大型机构购买比特币的做法，表明比特币的接受度和采用率正在不断提高。

　　   比特币目前的价格远远高于我们最近对其公允价值的估计，自2020年9月底以来，比特币的市值增加了7000亿美元，而机构资金流动仅为110亿美元，仅占总市值的1.5%。

　　   目前比特币的价格也远远高于我们基于黄金开采成本和风险资本等价物的公允价值估计。

　　   在当前的环境下，比特币作为对冲工具没有任何价值，因为被比特币吸引的投资者通常是股票市场上被单一股票吸引的同一类型投资者。

　　   比特币的主流化提高了它与股票的相关性。由于比特币和单只股票的持有者在面对宏观冲击（如利率波动）时具有相同的风险偏好，因此这两种资产都存在去杠杆化的风险。

　　   在过去一年里，比特币与股票之间的相关性显著上升，这种相关性看起来可能还会持续下去。在一个多资产的投资组合中，投资者可以最多将1%的资金配置加到加密货币上，以实现投资组合的总体风险最小而回报率最高。

　　   然而，加密货币是投资工具，而不是货币。所以如果投资者希望用一种货币来对冲宏观事件，我们建议选择日元或美元来进行对冲；如果投资者希望对冲经济增长疲软的风险，那么投资者可以考虑购买30年期美国国债或美元，而不是新兴市场货币；如果投资者为了对冲通胀，可以考虑投资大宗商品。