美联储之夜

　　   周四凌晨2点，市场将迎来全球瞩目的美联储3月利率决议。市场关注点将集中在通胀、经济预期、利率指引、SLR，当然也关注随后美联储主席鲍威尔在新闻发布会上的表态。

　　   先看看这次决议出炉前的市场背景，就能感受到其重要性和风险一触即发的紧迫性：

　　   首先，最新一轮美国财政刺激已经非同寻常地引发了对通胀风险的担忧。

　　   其次，开年以来，美国长债市场以及科技股/成长股的波动让投资者变得尤为敏感。这也使得本月的FOMC议息会议至关重要。

　　   再者，目前掉期市场定价认为，美联储在2022年底前后将利率从接近零的水平上调的可能性约为75%，甚至已经出现押注美联储将在2025年3月前加息7至8次的头寸。欧洲美元利率期货预计，美国2023年3月之前加息的概率为100%。美联储和鲍威尔已经被逼到了必须表态的地步。

　　   还有，目前针对标普500的VIX恐慌指数和针对美债的MOVE恐慌指数发生了明显背离。如果这次美联储出乎市场意料，整个VIX曲线可能大幅变化，并将短期位置“重置”，从而引发巨大波动。

　　   本周二，期权市场出现一笔大宗交易，对冲美债曲线年期部分的价格波动，说明美联储即将开会之际，交易员正在准备迎接波动率的升高。全球市场正屏息以待靴子落地。

　　   决议看点

　　   在以下诸多看点中，分析认为三种情况会引发市场恐慌：第一，核心PCE上调幅度超过预期；第二，点阵图中关于2023年的利率预期中值上调；第三，没有SLR豁免延期、没有暗示任何救市措施且鲍威尔继续表现出无动于衷的态度。

　　   ①货币政策声明料无太大变化

　　   市场最关心的莫过于，美联储何时开始考虑收紧甚至取消目前的宽松政策。

　　   机构普遍认为，美联储的声明在文本上不会有太大变化。鲍威尔今夜也不太可能就利率政策和量化宽松政策做特别具体的说明。

　　   鲍威尔可能重申他的极端鸽派立场，即经济前景有所改善，承认正在进行的美国疫苗接种计划降低了经济下行风险。他会指出，美联储欢迎更陡峭的收益率曲线，但目前的轨迹可能会破坏经济复苏，重申美联储将耐心，直到经济指标证实复苏出现实质性信号。

　　   ②经济预测料被上修，尤其要关注通胀预期

　　   美联储12月的经济预测偏悲观，今夜新的经济预测数据或被进一步修正，包括经济增长率和失业率。

　　   媒体调查的经济学家预计美联储官员对2021年经济增长的预测中值将从4.2%提升到5.8%，但这仍然低于华尔街一些最乐观的预估。高盛目前的预测值达到7.7%，而媒体追踪的其它11家机构认为到今年底，经济增长率将达到或超过7%。

　　   通胀问题是本次议息会议的重中之重，因此经济预测中最为重要的是对核心PCE的预测。

　　   核心PCE如果上调幅度超过预期，将意味着美联储对当前国债收益率水平以及其包含的通胀抬升持容忍态度，控制收益率的意愿低，而讨论QE的时点或会更早。

　　   分析人士认为，美联储对通胀的“适度超调”可能不仅仅是“适度”超调，鲍威尔若在发布会上只是简单重申此前的表述，可能无法使市场平静，而且他对前景的任何乐观评论都可能强化政策收紧预期。

　　   ③点阵图将决定今晚市场的命运

　　   野村的Charlie McElligott认为，今晚市场的命运取决于点阵图中关于2023年的利率预期中值。

　　   相比于12月份公布的点阵图，更新后的点阵图可能会显示，支持2022-2023年加息的委员人数有所增加。

　　   媒体调查中有75%的经济学家表示，美联储将不得不在2023年底之前加息两次，但他们认为本月点阵图的中值预估不会体现上述预期。利率期货则显示，在2023年底之前美联储大约会实施三次25个基点的加息，最近的一次将发生在2022年底前。鲍威尔若要打消这些市场预期，恐需要付出很多努力。

　　   高盛则预测最新点阵图中，会有11位官员支持2023年至少加息一次（其中少数支持加息一或两次），7位官员将不支持2023年加息。

　　   ④SLR豁免延期问题

　　   银行补充杠杆率（SLR）豁免问题，将是此次议息会议的另一个重点。SLR规则要求大银行持有更多资本，当前的豁免将于本月底到期。

　　   到目前为止，美联储还没有透露是否可能延期，而美国国会对SLR延期持比较坚决的反对态度，使得SLR延期存在较大的不确定性。

　　   若美联储选择不延期豁免，美国银行业将突然发现自身有2万亿美元的资金缺口，这可能促使华尔街大型银行减少证券持有量和放贷，迫使量化宽松政策陷入停顿。这将令鲍威尔面临上任以来的最大考验。

　　   ⑤可能动用什么工具

　　   虽然从美联储的角度看目前没有救市的迫切需求，但包括美债市场流动性不足、SLR延期等议题可能最终迫使美联储出手。综合市场现在的讨论，美联储可能动用的工具包括：

　　   1）将超额准备金利率（IOER）从0.1%提高到0.15%，或者把隔夜回购操作的利率从0个基点上调至5个基点。

　　   但今晚美联储暗示这些操作的可能性很低，因为这些工具主要解决的是短端利率问题，而当前矛盾集中在长端利率，而且上调利率相当于收紧政策，与美联储的政策目标不符，更不适合在市场如此敏感的时候推出。

　　   2）采取收益率曲线控制（YCC）和加码QE。

　　   但当前经济复苏势头较好，通胀预期上行较快，美联储不会轻易考虑实施这些政策力度较强且可能被市场理解为进一步宽松的措施，以免造成预期混乱。

　　   3）SLR延期和扭曲操作（OT）。

　　   SLR延期在消除市场忧虑的同时，对市场的干扰更小，但国会会否同意还不得而知。

　　   扭曲操作可以维持短端利率，又可以压制长端利率，理论上是最匹配的操作，所以推出的可能性较其他选项高。但问题是，鲍威尔说过当前十年期收益率依然在美联储容忍的范围之内。

　　   市场影响

　　   至于影响，市场普遍预计，无论美联储试图花多大力气来救市，美联储本周的表态都很可能动摇本已脆弱的市场。

　　   贝莱德全球固定收益业务首席投资官Rick Rieder表示，不管鲍威尔在发布会上说什么，都会牵动市场。

　　   ①美债收益率能涨到什么程度？

　　   鲍威尔最近一个月的公开讲话都在淡化通胀率上升及美债收益率波动。如果他发出同样的声音，基本上就是给美元走强开绿灯。一些业内人士担心，哪怕美联储决策者本周只是微微改变当前的宽松政策立场，都可能在未来几周进一步推高美债收益率和美元的走势。

　　   巴克莱认为，如果美联储不释放强烈打压信号，考虑到市场预测加息时间提前，2年期国债收益率与5年期国债收益率和7年期国债收益率之前的利差可能继续攀升。

　　   若鲍威尔与欧洲央行一样开始担忧这些问题，甚至决定购买影响抵押贷款利率的长期债券，则美债收益率和美元会迅速下跌。金融博客Zerohedge提醒：鲍威尔本周只要流露出一丝鹰派信号，都可能完全抹去收益率的跌势。

　　   瑞穗银行表示，如果美联储在最新的点阵图中预期2023年有一些加息，那么市场可能会预期加息时间提前至2022年上半年，并且预计5年期美债收益率的1年远期利率可能上行50个基点。

　　   另外，由于经纪商不确定美联储会给SLR开绿灯，截至3月3日一周，一级经纪商激进抛售美债，其美国国债持仓减少了647亿美元，创单周最高降幅。该数据上周五盘中刺激长期美债收益率飙升，10年期美债收益率一年多来首次升破1.64%，突破被部分市场人士视为重要止损位的1.625%。

　　   如果今夜美联储再不发出关于SLR的信号，美债多头的悲剧可能只是刚刚开始。

　　   还有分析认为，现在更重大的问题是，债市在接近转折点。

　　   交易者开始意识到，过去一年，100%以上的净发行美国国债都被美联储货币化了，眼下对冲基金、一级经纪商、商品交易顾问（CTA）都在抛售，这就需要央行们出手干预再次支持债市，否则人们就会明白，没有美联储买债券，根本就不会再有什么奇迹出现。

　　   ②美元指数恐测试92.80甚至93.21高位

　　   美元指数今年迄今一直紧密跟随美债收益率的涨势。

　　   布朗兄弟哈里曼指出，如果美联储无法在本周的决议上改变市场对收益率上升的预期，利率将进一步攀升，从而为美元进一步走高提供动力，美元指数可能测试11月23日高点92.80，然后是11月11日高点93.21。

　　   渣打银行全球外汇策略主管Steve Englander预测点阵图中值会显示2023年加息两次。如果他的预测是对的，交易员们的最初反应可能是将已经定价的2023年底加息三次的预期再度提高，从而推动美元兑几乎所有货币走高。

　　   另外，Englander认为，就算点阵图没有加息预期或者只有一次加息，随着经济数据改善，美联储对于债市的放任态度，也会令投资者继续推高收益率，带动美元走高。但美元最初的强劲势头可能会慢慢熄火，因为会议之后鲍威尔和其他官员会解释点阵图只是表达了对经济温和复苏和软着陆的预期，美元的强势能否维持还得看后续的美国经济数据。

　　   ③美股要么暴跌，要么暴涨？

　　   德银预计，如果美联储这次表态比市场预期的更强硬，美股可能会下跌20%。该行认为，美股反应的关键在于，美联储的表态究竟是对经济增长好于预期的回应，还是担忧通胀压力做出的回应。

　　   野村的Charlie McElligott认为，点阵图中2023年的预测中位数尤其关键。

　　   他表示，如果点阵图显示2023年的预期中值是加息25个基点，股市会闻讯下跌，至少短线会下跌，因为这代表是政策收紧导致美债收益率走高，而非高增长/高通胀，但他认为这最终对于利率和股票市场是“更健康”的结果。值得一提的是，美联储决议之后的周五就是美股“四巫日”，要警惕决议导致投资者大幅削减风险敞口和Delta。

　　   相反，如果点阵图显示2023年的预期中值不变，在巨大的Gamma效应下，股市会大大舒了一口气，并上演疯狂的上涨。

　　   零对冲则认为，如果鲍威尔今晚不够鸽派且触发了另一场债市崩溃，成长股和科技股遭受的轮动只会加速，成长股会跟之前一样遭到抛售，价值股会受益。而且，相较于10年期美债收益率，如今较短期的5年期收益率更加关键。

　　   ④黄金短期关注能否上破1740

　　   黄金今晚的表现仍取决于美债收益率和美元的走势，这两大因素正在限制黄金的反弹。如果美联储继续淡化收益率的影响，金价可能会再度遭到打压。

　　   Oanda高级市场分析师Edward Moya表示：金价应已触底，但最大的风险在于美联储，如果美联储不对债券市场进行反击，可能会看到（黄金）出现单日恐慌性抛售。

　　  技术分析认为，金价短期内进一步上行的关键阻力在1740，这里是20日均线月以来形成的下行通道中轨的结合位置，若有效突破1740，预计将打开更大上涨空间，而斐波那契突破位1760是最大障碍，日收盘价若超过1760将意味着有望进一步上涨到1800美元/盎司。若短期受阻1740且回落，则下方初步支持关注1720，下破后进一步支持关注1700。日图显示，黄金价格上周五在1700的支持下恢复了反弹走势。

　　   Metals的高级分析师Jim Wyckoff则称：“黄金近期的技术面前景非常悲观，这促使一些专业的交易员选择做空……可能要一些地缘方面的火花才能扭转这个市场。”

　　   好消息是，黄金多仓已经处于极低水平，若有利好出现，买盘可能一触即发。

　　   黄金市场已经连续6周被抛售，净多头持仓距离2020年2月的高位大降了85%。德商银行贵金属分析师Carsten Fritsch表示：“如此低水平的净多头持仓确实减少了价格进一步下跌的风险，因为最弱的那些投资者已经离场了。”

　　  盛宝银行的大宗商品策略主管Ole Hansen也表示，黄金净多头大降之后，“一旦技术面或者基本面出现变化，可能会涌入大量买盘”。

　　   总而言之，准备好迎接动荡吧！荷兰合作银行分析师Michael Every对于美联储今夜的选择做了一份很到位的总结：

　　   “如果鲍威尔什么都不做，我们可能会来到2013年式‘削减恐慌’的边缘。这将导致‘哥斯拉般’的冲击波席卷包括东京在内的全球市场。当然，鲍威尔可以说些什么，也可以做些什么，例如采取扭曲操作或者YCC。但这首先表明了财政部与美联储之间存在脱节，这并不是什么好现象。此外，这样的做法会导致市场（收益率曲线）显著扁平化，短端曲线向上、长端向下，或者只是长端向下。还有一点，正如我反复强调的一样，采取YCC还意味着一些新的、史诗般的冒险即将开始，就好像打开了一扇神秘大门，从此可以通往金刚所在的那座偏僻孤岛。”