【PVC烧碱年报】亦静亦动 充满机遇

　　油市小蓝莓 PVC、烧碱年报：亦静亦动充满机遇 PVC观点小结 全年1100点波动。春节前预期好，年内高点出现；节后回归现实，上半年成本坍塌、出口平淡打出年内低点。三季度成本回升叠加二季度供应减量效果显现、出口大幅好转，PVC价格再次冲高。四季度出口回落，前期利润好转下PVC开工回升，价格再次下行。年底雨雪天气导致价格随原料成本抬升。 总体来看，2024年供应增速略大于需求增速，全年或依旧小幅累库；但供应的自我调节、出口的韧性使得PVC价格并不是很悲观。同时，我们认为PVC的低波动，并不代表没有机会。相反，PVC给投资者提供了一个相对稳健的投资标的。 1）新增计划投产140万吨，其中电石法90万吨，乙烯法50万吨。名义产能增速5.14%，有效产能增速为2.5%。2）存量供应有弹性，利润依旧能够调节生产，另一方面关注长时间停车的装置动态。 1）2022年-2023年地产投资、新开工、施工下滑较快，推演2024年全年施工、竣工增速约为-4%。且2023年保交楼提前透支了部分2024年的竣工工作量。销售端受居民高杠杆、预期有待修复、出生人口量减少等多重因素，销售或将继续小幅下滑-3%。2）“平急两用”、保障性住房、城中村改造将提供一定的支撑。3）地产的缺位，GDP的增长依然需要基建的拉动，一方面中央政府加杠杆，另一方面基建也会受到地方债务问题制约。全年狭义基建增速或6%。4）整体来看，全年PVC需求增速0.1%。需求量持平2023。 美联储将开启降息周期，但人民币汇率升值、海外潜在的（温和）衰退、原油可能下探乙烯法的成本优势显现或抵消降息带来的需求好转。印度GDP增速较好，对PVC的需求依然存在增量。2024年出口依然是PVC的重要抓手。 PVC价格区间在5500-6700。下边界由成本定价：乌海电石2700，山东外购3225对应PVC成本6230，烧碱全年利润相对高点1000，烧碱利润完全弥补PVC亏损，PVC5500。宏观、出口及供应确定上边界。 年内给到相对低的价格则可考虑做多05、09机会；利润大幅修复使得供应回归，但需求并未跟上则可以考虑做空利润。 供应端是否有能耗双控、安全生产问题；需求端关注疫情放开第二年地产需求改善情况，出口重点关注印度补库节奏。 烧碱观点小结 总体来看，烧碱2024年供应增速略大于需求增速，全年松平衡；但是因为烧碱、氧化铝开工不一定具有同步性，烧碱会面临阶段性的过剩或者不足，2024年烧碱期货依然不缺大的行情。当然风控永远是第一位。1）新增计划投产264万吨，名义产能增速5.14%，有效产能增速为2.67%。2）存量产能存在季节性检修、临时性降负荷、胀库降开工等可能性。1）氧化铝需求依然是消费主力，但受限于电解铝产能红线、进口铝土矿及国产铝土矿制约，氧化铝开工可能阶段性受到影响。2）非铝需求随着GDP增长而消费增加。全年需求增速2.65%。2024年烧碱出口或回归常态，对澳大利亚的出口仍将有韧性、对印尼的出口或有增量。烧碱非铝下游产成品的出口有望增加。烧碱价格区间在2400-3650（主观）。下边界：成本加升水定价：山东32碱700，盘面给200左右升水。上边界：山东32碱1100+盘面升水+狂热资金打出极端值。单边：价格区间2400-3650。年内给到低价格考虑多2409合约。现阶段持仓量不高，波动较大，注意风控。套利关注与氧化铝、纯碱等品种的机会，具体见后文策略部分。稳健的投机资金建议博弈更远月的价格，近月的交割行情风险较大。 供应端是否有能耗双控、安全生产问题；关注氧化铝开工、铝土矿供应问题。 PVC行情回顾 底：现实、成本；顶：出口、预期 供需回顾 供给回顾：2023年产能兑现情况 2023年计划投产130万吨，名义产能增速4.7%。实际仅投产落地80万吨。其中聚隆40万吨（2022年年底）。 供给回顾：2023年存量装置变化情况 2019年至今，一些装置存在长期停车情形，停车时长1年以上的有43万吨产能，2023年以来停车时长5个月以上的有54万吨产能。这些装置因各自问题，或停车、或检修，确实带来了供应的减量。 全年供给 2023年1月至12月底PVC整体开工负荷76.3%。2022年开工负荷约74.2%。 年初氯碱价格下滑，检修增加，开工下行。 年中，煤炭、宏观走弱等多重因素影响，价格下行，意外检修增加。开工一度降至70%以下。 8月-9月，随着价格反弹，利润修复，PVC开工迅速提升。 10月一些氯碱厂检修，开工下滑。随后提升。 2023需求其实并没有那么差 地产：2023年降幅收窄 全年出口或增14% 1-11月PVC粉累计出口210万吨，全年估计达224万吨。同比增长14%。 出口印度占比较高。1-11月出口印度101万吨，占比48.52%。 1-11月PVC粉进口量为34.17万吨。 地板出口结束上升趋势 1-11月地板累计出口416.4万吨同比降10.8%。全年预计出口456万吨。 按照1吨地板消耗0.3吨PVC粉折算，2023年地板出口消耗PVC粉126.9万吨，出口累计消耗粉351万吨。出口消费PVC产量近15.41%。这一数据在下滑，说明内需占比有提升。 如何看待PVC高库存？ 上游——库存去化较好。 直销比例增加，上游厂家直接对接下游工厂，不经过社会库存。 社会库存库容较满，影响库存周转。 中游——PVC社会库存缓慢去库，但依旧高位。 大的社会库存并不意味着整体库存高企，上游在去库。 大的社会库存也就是不到一周的产量。 下游——原料库存其实并不高。 2024年供给展望 2023年投产80万吨。福建万化（40）、聚隆化工（2022年年底） 2023年计划投产140万吨，增速5.14%。有效产能增68万吨，增速2.5%。 存量装置，关注长期停车的产能情况。 供给扰动因素 石灰石。 2023年9月中共中央办公厅、国务院办公厅共同印发了《关于进一步加强矿山安全生产工作的意见》，对我国矿山安全生产工作高质量发展具有指导性意义。电石的原料白灰（石灰石）属于其中。石灰石供应受影响，可能影响到电石的生产。 电石。 高耗能、危化品。 电石企业限电，供应受影响。 电石生产安全事故。影响电石及PVC生产。 雨雪天气影响运输，外购电石法受影响。 供给侧产能退出。 如果持续亏损、老旧产能可能面临退出。 数据紫金天风期货 利润、开工和库存的循环 三者相互影响，互为因果。 左图为简单的利润、开工、库存模型。 PVC的开停成本并不是很高，故装置的利润敏感度偏强。 在每一个段特定的时间内去顺势交易当下的故事。 2024年需求展望 需求的不确定因素：疫情放开后的第二个年度 防疫宽松第二年。 在2022年年底，防疫政策正式放开，一年以来从经济数据来看，还是有提升的潜力。疫情期间消费能力的损耗需要时间去修复。所以第一年大家表现得相对谨慎。消费能力、信心的恢复是一个循序渐进的过程，需要时间。放开后第二年、第三年可能会环比继续改善。 需求不可忽视的因素：宏观预期 作为宏观品种，PVC受宏观政策的影响较大。如2021年12月-2022年2月上旬、2022年12月-2023年1月中旬，PVC在基本面较弱的情况下持续上行； 关注明年美联储加息降息动作，及随后国内政策空间。 地产：平急两用、老旧小区改造是亮点 房地产：受人口结构、居民购房意愿和能力多重压力 目前国内居民杠杆率高企，截至2023年9月底，居民杠杆率63.8%，为有数据以来的最高值。较地产政策放开以来，仅上升1.6个百分点。 据推测，2023年出生人口数较2022年的956万继续减少。老龄化比率逐渐增加，人口结构的改变直接影响居民购房。 地产继续下滑，幅度收窄 政治局会议明确提出“房地产市场供求关系发生重大变化”。 地产宽松政策未有起色。 高库存、需求修复较慢，投资增速为负。 2023年在2022年低基数的基础上，房地产降幅收窄，但连续两年投资-10%，新开工大幅下滑的背景下，24年的新开工、施工并不会改善太多，竣工转负。 关注保障房及城中村改造 2023年7月，国务院办公厅印发《关于在超大特大城市积极稳步推进城中村改造的指导意见》。 2023年12月，中央经济工作会议再次强调要加快推进保障性住房建设、“平急两用”公共基础设施建设和城中村改造等“三大工程”。12月初，“三大工程”之一的“平急两用”项目融资已经率先落地。 改造资金及租户安置影响改造节奏． 基建略放缓，但有韧性 基建略有放缓，增速约6%： 出口：多空交织 出口：2024年或高位维持 印度需求强劲。 2019年至今出口印度的占比逐年提高（2020年疫情较为特殊），今年1-11月出口印度占比接近50%。 近年来印度GDP增速较快，2021年达8.95%，今年预计超7%。2024年各大机构预计印度增速6.5%以上。印度自身的PVC产能不足，我国是主要进口地之一。 出口：美联储开启降息周期 开启降息 美联储更新预估显示2024年降息75个基点，预估中值显示，2024年底联邦基金利率为4.6%，当前政策利率水准为5.4%。年内或有三次降息。美联储或引领全球降息。 降息对出口影响几何？ 利多的点：美联储降息引领房贷利率下行。进而刺激美国内需求。其他国家或跟随降息，进而带动全球需求。 总体来看，印度需求依旧有增量预期，且海外在美联储的引领下，可能开启全球的降息周期，带来需求恢复。但是另一方面也要看到，加息的末期可能伴随着衰退，且原油弱下滑、人民币的升值国内出口可能会收到海外的挤压。 PVC估值 低波动，但不代表没机会 V一年1100点的价差（乘数5）与烧碱日内230的波动（乘数30）相比，同等仓位下谁的风险更大？ 从A-B的机会，能有多少空间？ PVC平衡 PVC年度平衡表 烧碱：供需错配为行情的源动力 现货行情回顾 期货行情回顾 现货价格 烧碱：供应回顾及展望 烧碱全年全年产量约3913万吨。整体开工不低，年内阶段性检修。 2月价格大幅下行、液碱罐容压力凸显。后开启检修。开工下行。 6月片碱厂检修增加。 7月初整体检修减少，氧化铝开工高位，烧碱价格反弹伴随着开工回升。 10月华北检修增加。价格持续反弹。 11月中下旬，12月烧碱开工持续回升。 2024年烧碱供应展望 2023年烧碱产能4756万吨。2023年计划投产194万吨，实际投产51万吨。九二盐业（4）、杭州电化（8）、新疆和山巨力（15）、福建环洋化工（24）。 2024计划投产264万吨，增速5.14%。核实过176万吨（3.7%）。形成产量127万吨，增速2.67%。但需注意，即使是核实过也可能投产不及预期。 烧碱：需求及展望 氧化铝依旧是烧碱消费主力，但耗碱量提升空间受限 2023年氧化铝的产量约7988万吨，耗碱量约1278万吨，占总供应比32.7%。中性估计下预计2024年氧化铝产量8260万吨，耗碱量1326万吨。略有提升，但并未考虑进口矿石对国产矿替代带来的烧碱消耗减量。 电解铝产能红线直接制约氧化铝的产量上限（不考虑氧化铝出口），进而影响烧碱在氧化铝中的使用上限。 注：电解铝单耗按1.925计算；氧化铝单耗按0.16计算。 氧化铝需求 不同铝土矿矿石对烧碱的需求不同。国产矿品位低，铝硅比低耗碱量高。如果进口矿对国产矿进口替代增加那将减少对碱的消耗。 国产矿安全、环保问题制约国内氧化铝开工 取暖季氧化铝山西、山东等氧化铝主产区减产； 河南三门峡复垦致批量停采； 山西煤矿安全事故影响矿山开采。 进口矿集中度极高，易出现供应问题。 我国铝土矿60%进口，其中的70%来自几内亚。 随着对几内亚矿依赖的增加，需关注每年5-10月几内亚雨季矿石发运、几内亚政局稳定、油罐问题等等等等。 非铝需求：传统需求平稳增加 2017工信部出台《粘胶纤维行业规范条件（2017版）》和《粘胶纤维行业规范条件公告管理暂行办法》，严格控制新建粘胶短纤维项目。 非铝需求：新能源或为主要增量 三元前驱体，烧碱单耗接近1：1。 2022年三元前驱体全球产量100万吨，我国约为86万吨。出口量13万吨。（日韩电池巨头大幅扩充产能）。随着新能源车市场保有量的逐渐增加，对于烧碱的消耗是未来的增量。 截至2023年11月，我国今年新能源车销量有望突破930万辆。2024年有望突破1000万辆大关。 烧碱出口回归常态，产成品出口有望增加 2023年出口走弱。全年出口约250万吨，较2022年下滑28%。 出口澳大利亚占比40%，出口印尼占比18%。 出口欧洲大幅降低。欧洲至能源危机结束，氯碱供应回升，其自身需求也弱，欧洲烧碱库存累库，欧洲由2022年的进口转为出口。 2024年展望：出口回归常态，但亦有亮点。 澳大利亚存量需求较高，且锂产业发展较好。澳洲拥有最大的锂辉石生产商，拥有全球第二大锂矿储量。 印尼需求较好，国内大型企业海外建氧化铝厂，或带来烧碱需求增量。另一方面印度烧碱过剩，2023年Q3印度出口东南亚，对我国的出口产生影响。 烧碱平衡展望 烧碱年度平衡表 2024年交易策略 PVC策略推荐 数据紫金天风期货 烧碱策略推荐 策略一：单边。价格区间2400-3400。年中给到低价格考虑多2409合约。 策略五：跨品种交易机会之纯碱——做缩、做扩两碱价差在2024年依然有机会。 四季报我们提出了SA405-SH405。从供应需求角度相关性来看二者相关性很小，但是二者的价差十分流畅。 烧碱大幅反弹后，近日提出SA409-SH409。做缩纯碱和烧碱09合约价差。 年中关注，SH409-SA409。具体策略关注资金天风期货公众号每周日云策略。