再现零利率！月末银票转贴利率大跳水，信贷“晴雨表”失灵了吗？

　　临近月末，票据市场波动明显加大，银行因信贷需求不足“以票充贷”的关注度升温。

　　7月30日早盘，日前已有明显回落的票据利率开盘便大幅跳水，最大降幅达到50BP，6个月期票据转贴现利率一度跌至0.2%的历史次低位，短期限品种则再度逼近“0利率”。不过，午后票据市场明显反弹，3个月、6个月品种反弹幅度均在20BP以上。

　　因为“信贷+资金”的二元属性，票据利率一直被视为信贷投放景气度的先行指标，月末利率明显走低往往意味着信贷需求偏弱。多位受访人士对表示，考虑到年中节点刚过，7月作为传统信贷小月，信贷投放预计会有季节性回落。

　　但今年以来，票据市场的信贷“晴雨表”功能有一定弱化。有机构人士对表示，短贷冲量会使得银行对票据需求下降，此前部分行业压缩供应链账期则强化了这一替代效应，同时资金价格也会影响票据利率。

　　7月30日上午一开盘，票据市场就上演了一场大跳水——各期限国股行票据转贴现利率纷纷下行，最大降幅达到50BP。

　　普兰金服数据显示，当天上午，6个月期国股银票转贴现利率一度降至0.2%，较前一交易日收盘价下降了30BP。纵向来看，这是近10年来的历史第二低位，仅次于2021年12月。

　　其他期限银票转贴现利率也有深度调整，3～5个月期品种降幅一度达到50BP。截至11:30，3个月期国股银票转贴现利率报0.2%，较上一交易日收盘价下行50BP。8月、9月到期的票据转贴现利率则降至0.01%，再度逼近“0利率”，进入降无可降状态。

　　但到了午后，伴随票据利率来到极低位置，票据市场供需情绪明显变化，各期限票据转贴现利率出现较大幅度反弹，全天呈U字形走势。截至收盘，6个月、3个月期国股银票转贴现利率分别回升至0.41%、0.5%，较前一日分别下行9BP、20BP。相较于当日利率低位，二者反弹幅度分别在20BP和30BP左右。

　　事实上，此前几日，票据利率已经经历了持续下行。其中在7月29日，6个月和3个月期国股银票转贴现利率分别大幅下行了16BP、27BP。

　　回顾7月以来，国股银票转贴现利率整体呈下行趋势，频频创出年内新低，既涉及年内到期品种，也有跨年到期品种。其中，6个月期国股银票转贴现利率从6月末的1.19%一路下行至0.41%，降幅达78BP；3个月期品种转贴现利率则先升后降，7月中旬进入下行通道，最新利率较月内高点降幅达74BP。

　　利率大涨大跌往往意味着票据市场面临严重供需失衡。对于票据利率30日大涨大跌，普兰金服分析称，上午，大行和中小行纷纷抢票，票据利率一路下滑；下午，大行纷纷抬价，出票明显升温下，足月票反弹。“月末临近，规模调整需求仍在，买盘纷纷进场配置，报价快速下探，卖盘跟随低价出票，市场交投火热，供需相互博弈下，票据利率大幅下跌。”普兰金服报告指出。

　　因为票据具有二元属性的特点，过去利率走势也随信贷投放有着明显的季节性特征。7月作为传统信贷小月，票据利率往往受银行“以票充贷”需求增加而下行。不过，上一次6个月期国股银票转贴现利率降至0.2%低位还是2022年7月。有资深票据人士指出，过去6个月期票据转贴现利率仅3次低于0.4%，且均发生于2023年之前，彼时因新规尚未实施，票据最长期限为1年，6个月期品种参考意义还不强。

　　不少机构人士判断，7月信贷投放或有较明显的季节性回落。不过，伴随银行抢票高峰过去，票据利率继续下行的空间不大，后续大概率有所反弹。

　　有机构人士指出，今年尤其二季度以来，票据利率作为信贷“晴雨表”的功能一度有所削弱。在这背后，一方面反映了信贷需求回温和银行信贷投放安排更趋平稳；另一方面，信贷需求恢复缓慢，更多银行开始趋向以短贷冲量，对票据有一定的替代作用。

　　回顾来看，3个月期国股银票转贴现利率在一季度有较明显的月末波动加大特点，二季度以来则表现相对平稳，6个月期国股银票转贴现利率也有类似趋势。

　　从上半年金融数据来看，作为传统信贷大月，6月超预期的信贷数据中，有很大部分是由短期贷款增量贡献。央行数据显示，当月企业贷款新增1.77万亿元，其中，企业短期贷款、中长期贷款分别新增约1.16万亿元、1.01万亿元，同比分别多增4900亿元、400亿元，前者季节性放量超出市场预期。

　　对此，有券商分析师对表示，这一方面与部分行业反内卷、压缩供应链账期有关，另一方面与年中节点冲量有关，相对应的是前期高增的票据回落、短贷增加。与此相对应的是，6月末票据市场利率不降反升。

　　光大证券金融业首席分析师王一峰表示，二季度对公短期贷款和表内票据贴现分别同比多增6500亿元和少增6582亿元，对公短贷冲量一定程度上对票据形成替代。“年中时点，部分企业集中归还产业链上下游货款，结算性资金需求阶段性走升，推动短期流动资金贷款投放多增。同时，季末考核时点，部分银行对公短贷冲量支撑信贷读数情况亦有增加。”他在报告中表示。

　　另有机构固收人士对表示，票据利率走势受到季节性因素影响，但票据定价会参考货币资金价格。当流动性充裕、资金利率下行，票据的贴现成本也会随之下行，可能导致企业增加票据的贴现融资。但当票据利率与资金利率倒挂，可能一定程度上反映出票据供需失衡，实体融资需求仍待修复。

　　另从票据与国债、同业存单的利差来看，目前票据与同期限国债的利差为-99BP，与同期限同业存单的利差为-123BP，均为年内新高。

　　资金面方面，月末央行加大公开市场操作投放力度呵护流动性，资金面整体平稳，资金利率整体继续下行。7月30日，央行以固定利率、数量招标方式开展了3090亿元逆回购操作，考虑到当天有1505亿元7天逆回购到期，当日实现净投放1585亿元。本周还有约1.12万亿元逆回购到期。

　　当天，DR001加权价格下行近5BP逼近1.31%，可跨月的七天期品种DR007也下行近5BP，全天加权均价在1.52%左右。