广发基金傅友兴

　　 在知乎上有一条提问：“广发基金的傅友兴水平到底怎么样？”

　　 一位答主给出的高赞回答是：“大部分基金经理，纯股的基金都跑不出长期年化收益率15%。傅友兴用50%的（权益）仓位，就实现了这个目标。……也就是说，傅友兴这个15%的年化收益率，远比很多基金经理15%的年化收益率来得安全，性价比更高。”

　　 傅友兴管理时间最长的产品是广发稳健增长，自2014年12月8日任职起，至2021年12月31日的7年时间里，经历了多轮牛熊周期和市场风格的切换，年化回报为15.21%。其他管理时间在3年以上的产品，如早年间管理的广发聚丰，以及近年来管理的广发睿阳三年定开，也均实现了15%甚至15%以上的年化收益率。

　　 如果采用专业的夏普比率和收益回撤比等指标，则能更好地反映这份“安全”。

　　 以广发睿阳三年定开（501070）为例，根据海通证券统计，自2019年5月基金建仓期结束至2021年底，该基金累计实现收益114.18%，年化收益率达到32.95%，绝对收益和超额收益的表现都可圈可点。更难得的是，该基金的风险调整后收益十分突出，区间夏普比率和收益回撤比分别为1.78和2.13，在同类基金中分别居于前4%、前14%。

　　 如此高夏普是如何做到的？

　　 分析傅友兴的历史持仓可以发现，一方面，他在选股上注重安全边际，倾向于寻找财务稳健、质地较好、公司治理相对完善、能够长期稳定创造价值的优秀公司。

　　 关于安全边际的考量，傅友兴在2020年《不负时光》的视频中提到，“只有我们认为一个公司的股价相对它的内在价值存在相对低估，存在安全边际，我们才会买入。”他说，安全边际是价值投资的三大支柱之一，对于每一个持仓的公司，他都会做深度的价值评估。

　　 从持仓品种来看，他更偏爱的是ROE（净资产收益率）、ROIC（投入资本回报率）较高的好公司，它们往往具有财务稳健、公司质地优良、资本回报率较高的共性特征。傅友兴介绍，相比收入利润表，自己对资产负债表和现金流量表更为重视，因为这两张表反映了公司业绩增长的质量和可持续性。

　　 另一方面，在资产配置上，傅友兴被视为全市场稀有的做大比例股债轮动的老牌基金经理。他管理的产品大多采用低于同类均值的低权益仓位，辅之以一定的择时策略，从而降低了产品的净值波动。

　　 如果说选股是“安全感”的源头，那么在组合管理过程中，傅友兴对持仓风险收益比的重视，则有助于提升这份“安全感”。具体而言，他会从两个层面持续评估持仓的风险收益比，并进行动态调整。

　　 一是评估个股的潜在收益率，当某一只持仓个股的估值，随着股价上涨逐步走高，或者基本面出现变化，导致其未来两三年的预期收益率不再具有吸引力时，哪怕此时市场情绪依然较高，傅友兴也会果断减持，转而去寻找其他性价比更高的股票。

　　 二是关注A股市场的系统性风险，从股市整体估值、市值等多个维度，以及与经济总量、货币总量的比较，来衡量股市的水平；当估值水平抬升到一定程度，系统性风险慢慢累积，会考虑是否需要减仓，或者切换到估值相对安全的行业上。

　　 一万小时定律背后的“慢就是快”

　　 这种刚柔相济、稳扎稳打的功力是如何炼成的？

　　 “即使要爬到最高的山上，一次也只能脚踏实地地迈一步。”傅友兴深谙中国古典哲学中“缓而图之，则为大利；急而成之，则为大害”的道理。

　　 在2021年初与投资者交流的视频中，他说：“我是一个比较喜欢做长期规划的人，因为这是一个看得见的、慢慢积累的过程。我不太会去追求短时间内的快速效果，而是朝着预期目标慢慢靠近，因为很多事情都不是一蹴而就的。”

　　 傅友兴笃信“一万小时定律”，认为投资和许多工作一样，都需要至少一万小时的训练。

　　 在极度自律的数十年如一日的自我建设中，他将自己打磨成了更专注更专业的人，进而把这种专注和专业投射到了基金业绩上。这就是他所信守的长期主义。

　　 生活中，他每天下班后会花一个小时左右看看书，整理读书笔记；每周他会去2-3次健身房，这些习惯，都已经坚持了十年时间。投资上，从傅友兴2002年进入公募基金行业算起，他已经投入了数个“一万小时”。

　　 这种人生态度与其投资理念一脉相承。“对我来说，很多投资结果从来不是某一天意外降临的，而是立足长远，以确定的增长穿越时间周期的波动。”傅友兴说。

　　 值得一提的是，他特别强调，面对具有众多不确定因素的市场，投资一定要“用慢思考替代快决策”。

　　 “面临短期压力是每位基金经理的常态。股票涨了，想买进；股票大跌，想卖出，这是反应式的‘快决策’。但我们不能让情绪主导投资决策，‘快决策’的方式不一定理性。所以我们在管理组合的时候要有意识地引入‘慢思考’，股票上涨往往代表预期收益率降低，而股票下跌可能提供了买入的机会。以这样的方式来思考能够提高决策质量，在很大程度上抵御短期市场变化对投资的干扰。”

　　 与这种思维方式相呼应的是，傅友兴所管组合的换手率很低，这也从另一个侧面佐证了其“以慢为快”的理念。

　　 以广发睿阳三年定开为例，该基金自2019年1月成立以来，在各个报告期的换手率均不到同类基金换手率均值的1/2，调仓频率较低。从基金重仓股的持有期来看，基本稳定在3-4个季度。

　　 “我的持股周期比较长，所以可以尽量把更多时间花在对公司长期价值的研究上。”傅友兴表示。

　　 以自己的节奏

　　 平衡好每一个赛段

　　 投资是场高强度的长期赛事，傅友兴曾经做过一个形象的类比，把投资比作环法自行车赛。

　　 环法自行车赛有21个赛段，有平地赛段和山地赛段，每一赛段分别计时排名，所有赛段成绩累计起来决定赛手的总成绩，因此赛手需要平衡好在每一个赛段的发挥，才能获得最佳表现。而且，赛手们每年都会碰到特殊的、从来没走过的路段。

　　 “基金经理的工作也是一样，我们无法准确预判未来会发生什么，无法知道市场是否匹配自己擅长的风格，需要不时面对各种各样的困难，也很难预期自己在比赛中的表现。”傅友兴说。

　　 面对这种充满不确定性的竞技场景，他的感悟是，无论是在国内还是海外，如果将长期的年化收益率做到15%就是不错的业绩，那么不妨把目标简单化，而在这个过程中保持自己的步伐，不要太在意别人的节奏。

　　 回顾最近几年，2016年和2018年这样的调整市，以及2017年和2020年这样的白马股行情，是傅友兴比较熟悉的赛段；2021年对他而言则有点像“山地赛段”，市场风格较为极致，全年涨幅靠前的行业集中于新能源及上游周期行业，这与他以大消费板块为基础配置、兼顾上游周期和中游制造的风格并不匹配。

　　 在广发稳健增长的2021年四季报中，傅友兴写道：在市场结构极致分化的2021年，价值投资的追随者们饱受煎熬。在这样的时刻，有必要再次检视初心，剖析自己的投资逻辑和策略。一方面，这有助于基金管理人思考在价值投资的“变”与“不变”之间，如何更好地平衡组合的收益与风险；另一方面，也有助于基金持有人了解基金的风险收益特征和收益来源，更好地匹配自身的理财需求。

　　 “我们需要时刻保持拥抱变化和热爱学习的态度，在坚守投资本源的基础上拓展价值投资的外延，用价值投资的方法创造价值，这才是基金管理人的价值所在。”对于价值投资的“变”，傅友兴注意到，最近二十年，科技类企业给投资者带来的收益非常显著，价值投资的表现形式随之出现了新的变化。

　　 “要保持自己的风格，但在对市场的学习上，又不能故步自封，要跟上时代的变化，要保持开放的心态，保持对于新事物的热情和持续学习的能力。”傅友兴表示。

　　 事实上，近年来，傅友兴从消费、医药、高端制造等传统稳健增长行业，逐步“拓圈”到了TMT等领域。比如在2019年，他的持仓中就明显增加了TMT个股。

　　 持仓多样性拓展的背后，正是傅友兴投资体系的进化。他对自己的选股方法论做了更新和迭代，将持仓的公司分为两类:一类属于相对成熟的行业或者下游需求、客户变化较少的行业，在这样的行业中选股更注重公司的竞争力，从财务稳健、竞争壁垒高、公司治理完善等角度来考察公司。

　　 另一类处于变化比较迅速的行业，比如科技、新能源等，这类行业的财务标准与成熟行业不太一样，因为其处于发展的早中期阶段，ROE、ROIC等指标暂时还无法体现出特别高的水平，选股需要淡化一些财务标准，更多是看重产业趋势，观察需求持续性、公司采取的竞争策略等方面。

　　 谈到“不变”的那一面，傅友兴说，价值投资中“不变”的是市场波动的周期规律，这要求基金经理保持耐心。正如资产价格的表现会呈现均值回归的规律，A股市场投资的挑战就在于，由于经济环境的产业变迁较为迅速，投资赛道的切换在短短几年内就会发生。例如，从2015年之前的移动互联网、过去几年的核心资产，到2021年的新能源产业，这些变迁就足以说明这一点。

　　 “过去几年，A股市场呈现更加开放、多元的特点，涌现了不同风格、不同策略的组合管理方式。结合自身的性格特点，我们还是坚持以合理的价格投资价值持续增长的好企业，倾向于选择高ROE、高ROIC、财务稳健、竞争壁垒强的好企业。”傅友兴表示。