海外需求衰退 供给风险犹存 大宗商品“顶”在何处？

　　 自上周开始，海外高企的大宗商品价格出现松动。油气品种首当其冲，WTI原油单周跌近8%，从120美元关口回落至110美元下方；NYMEX天然气更是一周下挫20%，刷新今年以来最大单周跌幅。此外，焦煤、焦炭等黑色系品种及铜、铝、锡等有色金属品种价格均大幅回落。

　　 国内期市同样大面积飘绿。周一大商所铁矿石主力合约跌停，焦炭大跌11%，焦煤跌超10%；能化、有色金属品种均走势低迷，上海原油主力合约下跌5%，燃油、沥青、沪锡跌超4%。仅红枣、苹果等少数农产品相对强势。

　　 大宗商品短期见顶回落，“2022年会不会是大宗商品见顶之年？”这一话题再度被推上台面。

　　 受访机构普遍表示，美联储超预期加息是加剧近期大宗商品价格波动的导火索，但在此背后更要看到海外经济增长放缓甚至衰退对商品需求侧的影响；与此同时，乌克兰危机仍是掣肘供给端的最大风险，短期难以消除。在供求失衡仍未有效缓解的环境下，下半年大宗商品走势仍扑朔迷离。

　　 需求端渐成主要矛盾

　　 尽管短期内出现回调，但今年以来全球大宗商品涨幅仍然十分惊人，多个品种的波动率也达到历史新高。自2020年新冠疫情暴发以来，全球大宗商品涨幅持续扩大、波动率持续提升的趋势至今未发生改变。

　　 具体看，直接受益于地缘风险溢价和海外需求增长的能源品种大幅领涨，NYMEX天然气今年以来涨幅达到80%，布油、WTI原油涨幅在45%左右；农产品和有色金属也不同程度受益于供应风险，CBOT小麦、玉米涨幅超过30%，LME镍涨超20%。相比之下，黄金和黑色金属表现相对落后。

　　 美联储6月议息会议宣布将基准利率上调75个基点，创下近28年来最大单次加息幅度。虽然市场对此已有预期，但仍造成包括股、债、大宗商品在内的全球资产价格剧烈波动。

　　 新湖期货宏观金融研发总监李明玉认为，对大宗商品而言，美联储加快收紧货币，带动美元指数再度强势反弹。大宗商品价格通常与美元指数走势负相关，从计价货币角度看将对大宗商品价格产生负面影响。另从需求层面看，在美联储继续大幅度加息影响下，全球经济增速将持续下行，甚至走向衰退，需求端将逐渐回落，需求端对大宗商品的支撑将减弱。

　　 中金公司大宗商品团队同样在2022下半年展望中提示，从边际影响看，大宗商品市场的驱动因素可能从上半年的供应风险转向下半年的需求降速。当前大宗商品需求侧可能会面临一定的“逆风”，既有全球经济增长可能从内外分化转向收敛趋弱的宏观驱动，也包括行业上游价格上涨对下游需求的损伤。

　　 乌克兰危机影响持续

　　 乌克兰危机已长达数月，后续演化还存在诸多不确定性，其间西方国家对俄制裁不断加码，造成油气、农产品、有色金属供给受阻，进一步推升大宗商品涨势，一季度“伦镍事件”便是极端例证。

　　 中信证券联席首席经济学家明明表示，短期来看，乌克兰危机仍是主要大宗商品的最大上行风险。在其看来，由于乌克兰危机的持续时间、西方国家与俄罗斯之间的制裁与反制裁措施的覆盖范围和程度均存在较大不确定性，与俄乌两国相关性较高的大宗商品价格或将继续维持较高水平。

　　 “具体来看，能源方面，受闲置产能下降、投资规模减少等因素影响，因俄罗斯原油和天然气出口制裁而导致的供需缺口在短期内或难以抹平；农产品方面，7月起乌克兰的小麦、冬大麦和油菜籽都将进入收获期，但乌克兰危机的不确定性或对其收割作业造成影响；工业金属和贵金属方面，来自俄罗斯的铝、镍、钯的供给或面临制裁，而乌克兰危机对于市场风险偏好的影响是黄金面临的上行风险。”明明强调。

　　 李明玉也认为，目前大宗商品市场存在的不确定性主要在于乌克兰危机及全球农产品通胀的延续性。“我们认为农产品与粮食相关的板块可能由于乌克兰危机及逆全球化的影响，还会出现脉冲式上涨的行情。此外，能源品种与俄乌关系密切。如果未来欧洲能源结构没有真正实现转变，叠加极冷极热的异常天气，可能会对能源消费产生影响。如果西方国家淡季时不能及时有效补库，未来价格冲击还会出现。”

　　 国内保供稳价效果显现

　　 在上半年海外大宗商品频繁异动且涨幅巨大的背景下，国内对应的商品市场波动相对收敛。上海原油期货今年以来涨幅为38%，显著低于美油、布油；上期所沪镍合约更是在伦镍停摆的风波中经受住了考验，定价功能得到有效发挥。这一方面得益于我国期货市场交易规则的相对健全，另一方面也彰显国内保供稳价政策的实施效果。

　　 国家统计局日前公布的数据显示，在一系列保供稳价政策举措的作用下，国内大宗商品价格涨幅持续回落。今年5月，工业生产者出厂价格PPI环比上涨0.1%，同比上涨6.4%，涨幅均有所回落。与4月下旬相比，50种生产资料市场价格在5月下旬下跌的品种有26个，上涨的有24个。其中，黑色金属、有色金属、非金属建材等产品价格下跌较为明显。

　　 6月15日，国家统计局新闻发言人、国民经济综合统计司司长付凌晖在答记者问时表示，总体看，尽管受国际因素影响，5月份部分能源产品价格有所上涨，但涨幅明显低于国际水平，能源保供稳价还是有较好条件的。

　　 李明玉分析认为，最近政策层面主要定调于稳能源、稳运力，在上游层面保证稳定性，即通过稳价的方式实现企业生产的稳定性，并通过一些政策来改善需求端的压力。目前保供稳价确实起到了较好的效果，比如国内目前面临的通胀压力明显低于海外。另外，当前动力煤价格被控制在一定范围之内，对稳定实体经济提供了良好的基础。