欧洲央行前瞻

　　对于正在考虑如何缩减5万亿欧元(5.3万亿美元)债券持有量的欧洲央行官员来说，良性的金融市场既是福也是祸。

近期市场回归平静，德国和意大利债券收益率息差缩小，这将给予即将在下周宣布QT细节的欧洲央行一些鼓舞。但无论他们如何制定何种政策，都必须考虑到债券市场再次出现大幅波动的危险。

联合投资高级衍生品专家尤特?罗森(Ute Rosen)表示，“形势很棘手，由于息差已经大幅收紧，欧洲央行可能认为，他们可以冒险增加QT。风险在于，市场可能无法承受。”

欧洲央行即将面临挑战，他们将在12月15日公布QT策略，同时加息至少50个基点。尽管收紧政策遏通胀是正确的，但市场遭受冲击可能代价惨重。

欧元区经济前景、利率走势和政府借款需求的不确定性可能会打破目前债券市场的平静。英国11月已经启动QT，其近期的市场动荡可能会对欧洲未来几个月债券市场发展提供借鉴。

欧洲央行官员已经意识到他们面临的挑战，他们已经达成了共识，继续将利率作为主要的政策工具，尽量减少QT对投资者的干扰。

大多数欧央行委员似乎倾向于采用行长拉加德所说的“审慎和可预测”的方法，即对到期债券进行展期，而不是直接出售。目前尚不清楚的是，欧洲央行是否会更加谨慎地在QT过程中为到期债券设置收益率上限。

德国央行行长内格尔上周暗示，可能不需要以上措施，他指出，市场显示出“足够的韧性”，“应该能够应对被动缩表带来的影响”。至于这一观点是否正确将很快得到验证。

面临风险：经济不确定性及意大利财政危机

经济的不确定性可能是最大的风险。信心指数调查暗示，欧洲今年冬天的衰退可能不会太严重，但这也许意味着通胀可能会在更长时间内处于高位。与此同时，经济恶化可能会以比预期更快的速度抑制需求和价格压力。

同样不清楚的是，政府需要发行多少债务才能支撑其能源援助，以及投资者对此将如何反应。欧洲央行警告称，过度的政府援助可能会迫使欧洲央行进一步加息。

此前，为了应对新冠疫情冲击，欧盟激活了成员国国家预算规则中的一项义务免责条款，停止各国为达到欧元区赤字和债务目标所应承担的义务（要求成员国政府赤字保持在GDP的3%以下，公共债务水平保持在GDP的60%以下。债务水平超过60%的成员国应该在20年内将其债务水平降低到GDP的60%。）。这一免责条款在2023年仍然生效，但可能会被削弱，因此，市场对欧元区债务可持续性的担忧可能在未来进一步复杂化。

此前，英国前首相特拉斯的扩张性减税计划引发抛售，迫使英国央行进入危机应对模式，这表明债券市场可以迅速陷入停滞，欧洲需要以此为鉴。

需要格外注意的是，意大利债券市场在欧元区中最为脆弱，新上任的总理梅洛尼正在努力遏制其民粹主义联盟提出的财政宽松要求。穆迪投资者服务公司警告说，意大利公共财政目标可能无法实现。

10年期德国和意大利国债收益率息差已从9月份逾250个基点的高位收窄至约190个基点；但这在很大程度上反映出空头押注减少，而非多头头寸的增加。

级联效应（Cascade Effect）

美国投资管理公司Loomis Sayles的高级主权分析师Jon Levy表示，即使意大利没有面临财政危机，投资者也不应忘记重新定价级联效应对核心市场的影响。高盛分析师预计，到明年第一季度末，10年期德国国债收益率将达到2.75%，较目前水平高出90多个基点。

尽管推迟宣布QT细节和时机会给市场创造投机空间，欧洲央行货币政策本身也可能带来风险。欧洲央行管委会喜欢在公开场合讨论政策，这可能是另一个风险。

官员们坚称，他们拥有应对一切动荡的工具，包括新冠疫情时期债券购买的灵活再投资，到新设置的危机应对工具。即便如此，市场观察人士警告说，他们不应指望这种平静会持续下去。

法国资管公司Amundi流动性解决方案主管塞西尔?穆顿(Cecile Mouton)表示：

“对市场来说，明年将是充满挑战的一年，欧洲央行多年来购买的债券不断积累，2023年将有大量政府债券需要消化。我们将看到一个非常迅速、残酷的变化。”