美国经济会衰退吗？美联储何时降息？市场预计美联储到2023年底降

　　2022年是极端宏观经济和地缘政治事件影响市场行为的一年。美国消费者价格指数(CPI)最高达到9.1%，为40多年来的最高水平。随后的政策反应是，美联储仅在七次会议上加息4.25%。这是自上世纪80年代初以来最快的加息周期，当时通胀居高不下，激进的政策行动最终以衰退告终。

随着我们进入2023年，过去一年推动市场的一些问题变得更加清晰。最近的通胀数据显示，核心商品价格和对利率敏感的组成部分的走势有所改善。现在，政策制定者的重点已经转向恢复劳动力市场的平衡，并“不惜一切代价”将通胀降至目标水平。当我们进入一个超越价格峰值压力的紧缩新阶段时，关于许多人预期的通胀和衰退的路径，其他数据揭示了什么？

关于美国通货膨胀的进展报告

在2022年的最后几个月，人们期待已久的通胀轨迹改善开始浮出水面。图1显示了当前报告的通胀水平与美国6个月后CPI水平之间的差距正在扩大，这一差距是基于一系列领先经济指标和对通胀的文字评论得出的。通胀见顶似乎已经过去，实现央行目标的更清晰道路已开始出现。正如通胀GPS指标所观察到的那样，随着前景改善，企业对成本压力和通胀对利润率影响的看法并没有显示出恶化的迹象。

图1:美国通货膨胀GPS显示消费者价格的轨迹持续下降
核心商品价格在最初的通胀飙升中表现得最为强劲，但目前已显示出显著的进展。随着经济重新开放和供应链瓶颈的愈合，消费从商品转向服务，这种情况一直在继续。图2显示了平均货运成本已经回落到大流行前的水平。在供应链问题最严重的时候，这些成本是现在的14倍。

图2:全球供应链已基本恢复，运输成本已恢复至疫情前水平
住房是另一个类别，替代数据显示整个2023年都有明显的反通胀趋势。如图3所示，美国新的在线租赁列表的增长率已经开始下降。CPI中包括新租约和持续租约的业主等效租金(“OER”)组成部分往往滞后于替代租金数据6至9个月。这表明，随着时间的推移，我们在新租约中看到的趋势将越来越多地影响CPI数据。

图3:新租赁的增长率已经开始下降，这一趋势将对CPI数据产生越来越大的影响
对于紧缩周期的下一阶段，美联储官员已将重点转移到劳动力市场。自经济重新开放以来，工资一直是推动广泛服务业通胀的持续因素。历史上的通胀周期表明，控制工资通胀是恢复价格稳定和防止长期预期失控的关键一步。11月初，美联储主席杰罗姆·鲍威尔(Jerome Powell)将3.5%的工资增长定为目标水平，与美联储2%的通胀目标一致

为了监测工资增长的轨迹，我们使用美国的在线招聘信息，在官方发布之前实时查看就业成本数据(图4)。近几个月来，工资增长开始放缓，并显示出劳动力市场终于开始降温的迹象。然而，要达到美联储的目标还需要更多的进展，尤其是在通胀压力仍然最顽固的服务业。

图4:工资增长显示出放缓的迹象，但还需要更多的进展
美联储软着陆在望吗？

软着陆和硬着陆的可能性取决于随着通货膨胀继续正常化，经济保持健康的程度，以及政策制定者如何应对当前的事态发展。那么，关于经济的走向，这些数据告诉了我们什么呢?

让我们先来看看劳动力市场正在发生的调整背后的驱动因素。2019冠状病毒病之后，由于许多人没有立即返回劳动力市场，出现了劳动力短缺。与此同时，经济重新开放推动了对工人的强劲需求和职位空缺的显著增加——由于劳动力供应限制，许多职位仍然空缺。因此，最近劳动力市场和工资的正常化主要来自于职位空缺的减少。这与过去的通货膨胀时期不同，在过去的通货膨胀时期，货币紧缩导致了严重的失业和高失业率，最终导致了经济衰退。

图5显示了随着劳动力需求的下降，我们所看到的在线招聘信息数量的下降。招聘岗位减少的主要集中在科技行业。裁员也是如此，在整体经济中，裁员仍然非常温和。重要的是，与新冠疫情前相比，就业空缺总体上仍在增加，这表明劳动力需求和供应之间的差距可以通过就业空缺的减少而不是严重的裁员来继续缩小。

图5:劳动力需求的下降是由于职位空缺的减少，而不是裁员
除了公司行为，我们还密切关注消费者活动，以寻找疲软的迹象。图6显示，美国服务业经通胀调整后的消费支出保持相对稳定，高于疫情前的水平，尽管最低收入群体的消费支出开始下降。随着利率上升，储蓄率已降至历史低点，这种消费活动水平是如何持续的?在整个疫情期间，之前一段前所未有的财政刺激使家庭储蓄总额保持在过剩水平——即使在刺激支出逐渐减少之后很长一段时间。此外，家庭利息支付仍远低于疫情前的趋势，消费者资产负债表上的债务减少。持续的过剩储蓄、较低的债务水平和低迷的裁员活动，使得消费者支出在美联储紧缩周期中保持相对弹性。

图6:尽管有疲软迹象，但美国服务业支出仍高于2019年水平
其他数据显示，通胀状况有所改善，劳动力市场有序再平衡，消费者相对健康——目前这些都更支持软着陆而非硬着陆。

市场定价越来越倾向于到2023年底降息的预期(图7)。这可以由两种相反的观点来支持:1)硬着陆情景，预计政策制定者会过度紧缩并引发衰退，或2)通胀迅速恢复到2%的目标，美联储能够开始放松金融状况。在我们看来，这两种情况都是不现实的。相反，我们认为利率将在更长时间内保持在较高水平，而不是在短期内转向政策。目前相对稳定的经济可能对高利率仍更有弹性，而由于持续两年的过度通胀的影响，政策制定者可能会推迟放宽金融环境。

 

　　 图7:市场目前预计到2023年底降息

　　 最后

随着进入抗击通胀的下一阶段，市场的焦点已转向政策制定者能否在不引发衰退的情况下实现通胀的持久下降。使用替代数据来消除对软着陆和硬着陆的猜测，看到了在保持经济实力的同时恢复价格稳定方面取得进展的迹象。与此同时，宏观经济的不确定性仍然很高，我们预计随着形势的发展，市场波动将持续下去。这使得以数据为中心的投资方法对于应对当今复杂的环境至关重要，使我们能够在活力最重要的时期保持投资者的灵活性。