中信证券

　　中信证券发布研报称，中国香水行业起步晚、快成长低渗透，线上渠道推动行业高增、情绪消费带动“嗅觉经济”蓬勃发展，但行业仍处发展初期；高端产品占比远高于全球、国产品牌占比极低，格局上远未达稳态、蕴含变局。变局中迎机遇，看好：①小众沙龙香供需共振打开成长空间；②东方元素争夺香水话语权，国产品牌异军突起；③香氛品类延伸形式多元化，嗅觉经济全方位渗透用香生活方式；④品牌赋能延伸香水品类，香水管理企业提供一站式方案，加速市场开拓。

　　 中信证券主要观点如下：

　　 行业快成长低渗透，“线上催化+情绪消费”推动扩容。

　　 我国香水行业起步晚，市场教育由国际巨头主导，西方香水文化快速渗透，推动中国香水市场发展。

　　 ①我国香水行业增速领先，渗透率提升空间大：根据F&S，中国香水市场规模从2018年的150亿元增至2023年的260亿元，期间CAGR达11.6%，预计2023-2028E CAGR为14%；同期中国市场占全球市场份额从1.9%增至3.2%，预计2028E达到5.2%。2023年中国人均香水消费仅为16元，仅相当于日本、韩国、美国和英国的34%、9.4%、3.7%和3.9%。

　　 ②线上渠道推动行业高增，成为消费者了解、购买香水的重要途经：中国香水市场线%；F&；S预计2028E达到172亿元。中国香水线%。线上渠道有效弥补线下门店覆盖不足，进一步渗透低线城市消费者，吸引年轻消费者。

　　 ③情绪消费带动“嗅觉经济”蓬勃发展，香水品类快速崛起：消费者注重香水产品情绪价值，通过情绪消费寻找心灵慰藉，推动香氛延伸产品需求不断进阶。

　　 西方高端品牌主导市场，行业发展初阶、蕴含变局。

　　 ①西方高端品牌主导市场，集中度高于发达市场，行业仍处发展初期：我国市场集中度显著较全球水平更高。根据欧睿，2023年我国香水市场品牌CR5/CR10为51%/63%。香化和奢侈品巨头占据主要市场份额，伴随行业发展成熟，消费者用香习惯培养，集中度趋向正常水平，新兴品牌或将获得崛起契机。当前国产品牌市占率处于低位，2023年国产品牌占比仅为1.3%。

　　 ②高端产品占比远高于全球、国产品牌占比极低，格局变化空间较大：我国香水高端化趋势显著，2024年高端香水占香水市场比重高于全球及其他成熟市场；我国进口香水均价持续提升。海关总署数据显示我国香水进口件均价从2015年的53元/件升至2023年的75元/件。目前我国高端香水市场由外资品牌主导，国产品牌占比极低，未来格局变化空间大。

　　 变局中迎机遇，聚焦沙龙香、中式香、香氛延伸品新机遇。

　　 1)供需共振打开成长空间，国际香化巨头积极布局沙龙香：随着行业发展成熟，消费者持续进阶，个性化、不撞香的需求更加凸显，更专业、独特的小众沙龙香为首选。沙龙香品牌快速增长，强势突围高端香水市场：电商平台销售额、销量增速展现更大弹性。国际香化巨头们积极布局沙龙香，成为集团重要品牌补充，提升时尚引领能力。

　　 2)国产香进入2.0时代，东方元素争夺香水话语权：国内化妆品集团得益于优秀产品力以及品牌影响力占据消费者心智，实力日渐雄厚，具备与国际巨头争夺时尚话语权的能力。国产香深挖本土元素，走出独具国风茶韵的差异化东方香之路。部分国产品牌延伸进入赛道，依托品牌心智拓展香水品类。国产沙龙香品牌崛起趋势或将延续，中式香氛品牌受到重视，欧莱雅投资本土高端品牌闻献、观夏。

　　 3)香氛品类延伸形式多元化，嗅觉经济全方位渗透。香氛延伸品满足全周期消费者需求：①香氛蜡烛、香氛皂等香水香氛延伸品类较容易尝试、价格更亲民，让消费者初步体验香味产品；②随着消费者用香逐步进阶，对于香氛延伸品日常使用需求同步增长，香味产品跨类目消费行为增加：根据数颖智库，愿意购买美容护肤/美容护理产品的资深用香者占比分别达93%/78%。香氛品类渗透消费者生活方式，满足多样化用香需求。

　　 4)品牌赋能延伸香水品类，香水管理企业提供一站式方案，加速市场开拓：①行业竞争趋于分散，处于中游的品牌代理商受益；②奢侈品增长放缓趋势下，香水的增长机遇成为众多海外奢侈时尚品牌的品类延伸方向，需依靠品牌管理公司快速进入并打开市场；③香水管理企业有望受益于行业强beta属性获得成长红利。

　　 风险因素：

　　 ①全球宏观经济波动风险；②居民可选消费品购买意愿下降；③行业竞争加剧；④企业市场拓展不及预期；⑤头部核心香水品牌授权合约中止的风险；⑥企业收并购后经营不善风险。