金融属性先行，铜铝价格上涨

　　文｜王介超 覃静 邵三才中信建投证券研究

　　 降息周期中，特朗普关税政策引发的避险需求有望支撑黄金价格挑战新高。高高在上的黄金驱动具备金融属性的铜，在节后消费处于真空期率先展开反弹修复，这与去年2月底行情极其相似。节后工业金属库存累积数量中性，符合季节性规律，在以旧换新政策刺激下的新能源车、家电排产超预期，消费有望接力金融属性驱动价格进一步上涨，特别是供应受限的铜铝。

　　 工业金属：本周LME铜、铝、铅、锌、锡价格变化为4.1%、1.3%、2.1%、3.4%、2.9%；工业金属价格由“金融属性”及“商品属性”共同决定，从金融属性来看，美联储已开启降息周期；从商品属性来看，全球铜铝库存均处于相对低位，中国经济复苏可期，叠加新能源行业的拉动，铜铝需求增长将有所好转。

　　 金融属性先行，铜铝价格补涨

　　 接近历史低位的铜金比驱动铜价修复。春节期间黄金价格创下历史新高，LME铜在9000美元/吨附近徘徊，铜金比价已接近历史低位。节后中国工业品现货库存累积中性，资金疯狂介入买铜，修复铜金比值，毕竟金融属性主导铜定价。消费处于难以证伪阶段，金融属性先行的叙事范本在去年2月底行情如出一辙。最新美国非农数据稳健，就业对降息的影响或小于通胀，特朗普关税的不确定性会增加美联储对通胀的判断难度，仅就趋势而言，当前处于降息周期中。此外，特朗普关税政策的不确定不断强化黄金的避险属性，确保黄金价格维持强势，间接垫高了铜等工业金属的价格重心。

　　 节后累库中性，消费预期难证伪。节后首周数据显示，铜现货库存增加10.63万吨至27.21万吨，电解铝库存增加16.4万吨至66.1万吨，累库数量中性，符合市场预期。通常下游在元宵后复工复产，而冶炼端维持生产，这意味着累库还会延续2-3周，但随着消费逐渐恢复，累库的斜率会大幅放缓。消费前景上看，2025年国家电网进一步加大投资力度，全年电网投资有望首次超过6500亿元；2025年新能源汽车产销增速预计超过20%；以旧换新换新家电更替需求，2-4月家用空调排产同比分别增加35.6%、14.2%、12.6%，在高基数的基础上再次实现高增。分板块数据均有不错前景，奠定了消费难以证伪的基础。供应方面未出现明显扰动，精炼铜2025年供应增长预计2.4%，电解铝供应增长预计1.6%，而二者消费增速分别估计为2.9%和2.1%，构建出了紧平衡格局。基于金融属性激扬，商品属性稳固的组合，建议积极配置工业金属，参与到旺季行情中来。

　　 1、全球经济大幅度衰退，消费断崖式萎缩。世界银行在最新发布的 2、美国通胀失控，美联储货币收紧超预期，强势美元压制权益资产价格。美国无法有效控制通胀，持续加息。美联储已经进行了大幅度的连续加息，但是服务类特别是租金、工资都显得有粘性制约了通胀的回落。美联储若维持高强度加息，对以美元计价的有色金属是不利的。

　　 3、国内新能源板块消费增速不及预期，地产板块继续消费持续低迷。尽管地产销售端的政策已经不同程度放开，但是居民购买意愿不足，地产企业的债务风险化解进展不顺利。若销售持续未有改善，后期地产竣工端会面临失速风险，对国内部分有色金属消费不利。

　　 王介超：金属新材料首席分析师，中南大学硕士，高级工程师，一级建造师，咨询师，曾主编 GB/T18916.31，拥有 覃静：中信建投证券金属和金属新材料研究员，一级建造师，有色期货研究10年，大类资产配置商品策略分析2年。曾任国内头部期货公司有色研究负责人，为国内多家上市企业提供风险管理指导，善于供需与宏观结合，兼顾卖方系统研究与买方战略布局，挖掘行业投资机会，曾获“上期所最佳产业分析师”。

　　 邵三才：中信建投证券金属新材料分析师，上海财经大学投资学本硕，2022年加入中信建投证券，2023年新财富、金牛奖团队成员。