用包容性重构股市吸引力

　　2025.07.

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　　一财评论员

　　中国股市最近呈现出久违的行情。

　　历经多次盘整后，7月末中国股市出现“夏季突破”，今年以来主要股指已上涨25%左右，市场活跃度显著提升。市场估值压抑问题得到有效舒缓，市场定价出现进取迹象。这些积极变化受益于中美经贸关系缓和、低估值周期修复和科技成长产业趋向等确定性因素，凸显确定性是股市健康发展的稳定锚。

　　确定性是杠杆化撬动的支点，这为投资者进行风险定价、风险配置和交易等提供了可量化的环境。正因此，市场的恢复性增长，并没有导致出现明显的估值混乱和共识涣散等问题，市场的风险烈度和情绪表达尚处于正常范围之内。相比过往，这是市场少有的理性，即上涨并没如过往触发暴风骤雨式的情绪表达，也没有出现动辄千股涨跌停、散户排队入市的冷热度。

　　这种“润物无声”的成熟表达，反映各方都在充分吸取过往经验教训，这是市场健康成长的一个新注脚。30日的中央政治局会议明确提出，增强国内资本市场的吸引力和包容性，巩固资本市场回稳向好势头。这一基调的确立可谓正当时——中国资本市场如何锻造吸引力和包容性，避免急风骤雨式噪声交易的干扰是当务之急。

　　增强资本市场的吸引力，至少需施力于两个层面：一是资本市场制度营造的公平竞争的交易秩序，二是资本市场为各参与主体提供丰富的交易产品和结构，以有效满足各类不同偏好的诉求。

　　公平竞争的市场交易秩序，要求监管部门将行权重心放在完善透明性担保体系与防护型保障体系等公共服务领域，如完善信息披露制度，可极大缓解不同参与主体的信息不对称性，严厉打击内幕交易等行为。又如，不断完善中国特色集体诉讼制度、辩方举证制度，让投资者拥有低成本维护自身合法权益的能力和渠道。

　　完善的市场交易品种和结构，要求资本市场拥有吐旧纳新机制，如不断完善IPO制度和退市机制，不断基于完善交易自由，吸引各类投资者和上市主体进入市场，从而尽可能地使市场供需双方的不同偏好都能在资本市场得到匹配，且实现低成本交易，才能有助于提高资本市场的“植被”多样化，提高资本市场的吸引力。

　　当然，提升资本市场吸引力，还需以提高对市场的包容性为前提。这种包容性突出反映在要正视投机和市场泡沫，所有市场的定价都通过试错进行，这种试错过程往往表现为投机的形式，而且若基于上帝视角，市场的试错往往伴随泡沫或低价竞争，这是因为市场试错本质是对分散在不同市场角落的信息整合和定价，因此除非事后评判，否则很难有效厘定投资与投机的区别，也很难对泡沫和低价竞争进行事前与事中的清晰认定。

　　为此，对投机和泡沫的包容度，直接度量的是市场的吸引力指数。这要求监管部门对市场主体间的具体定价交易等，要谨慎评判甚至干预。除非出现和不正当竞争行为，否则监管对市场交易要谨言慎行。

　　同时，增强国内资本市场的包容性，就要给予市场更多的自由度和自主性，只要不存在侵害他人合法权益的情况，监管要适当允许不同偏好的市场主体展现自身偏好，且拥有在市场寻找需求匹配的交易权利。唯有如此，好的公司、未来产业，才能在市场得到挖掘，获得更多支持；专业投资者的跨期风险追逐和管理能力才能得到施展。

　　当前市场对生物医药、芯片、具身智能、可控核聚变等题材表现出的热情，本质上是市场在探索对未来资产的跨期风险定价、资源配置和风险交易，要尽量避免用成熟行业的定价和监管标准来度量这种跨期交易的是非对错，更不能用债券定价来定义股市交易。

　　当然，增强资本市场包容性，还要摒弃基于市场冷暖的政策相机抉择思维。市场的热，只要不出现不正当竞争的行为，或系统性的交易秩序破坏，就不存在风险外溢性而无须降温；市场的冷，也要谨慎扭曲刺激，这点尤其关键。

　　菩提本无树，明镜亦非台。最近资本市场所开启的低噪声小牛市反映，确定性是市场回稳向好的支点，要增强资本市场的吸引力和包容性，无需强刺激只需修身正己，便可静待花开。吸引力孕育在公平竞争的市场秩序、敬畏市场的权力自律中，浸染在对市场试错过程的包容中，做好公共服务，资本市场的吸引力和包容性将不请自来。

　　 七三