华泰中期A股策略

　　 华泰证券发布研究报告称，内滞外胀环境是制造国压力最大的宏观组合，其构筑的风险溢价顶已经在4月末出现，往年底看，A股有望迎来三阶段拾级而上行情。配置角度，把握Q2后重大边际变化和已有逻辑的交易程度，美债贴现率压力见顶、产业链利润分配压力见顶、当前产业周期/通胀结构/地产宽松的股价隐含预期程度不高，由此，中游制造为首选，必需消费次优。细分品种中，结合自下而上逻辑，中游制造考虑机械/电子/汽车/电新/军工。

　　 华泰证券主要观点如下：

　　 现状分析：三个关键词和三个预期差

　　 市场现有三大特征：内滞外胀、中美错位、高低切换，下半年三大特征的预期差分别定义A股方向、节奏与结构。

　　 ① 当下内滞外胀组合意味着制造国量与成本端均承压，下半年国内复苏+海外衰退组合对制造国更友好;市场担忧海外收水+通胀+Risk-off进一步演绎，但三者相互勾稽，外部压力峰值不会超4月末水平;

　　 ② 中美疫情/经济/政策三重错位，市场关注内外错位持续时间，考虑中美经济/通胀/政策/利率周期联动顺序，Q2中美利差压力见顶→Q4中美利差压力反转;

　　 ③ 高低估值切换是表，上中下游轮动是里，Q2海外贴现率压力+产业链利润分配压力见顶，对应成长+中游风格双重修复。

　　 H2大势：拾级而上，修复在5月之后，弹性在10月之后

　　 5月后A股修复行情或呈现三阶段拾级而上：

　　 ①第一阶段，5月至中报季，上海疫情反转+中美利差缓压，市场向疫情前震荡位修复，

　　 ②阶段二，中报季至10月，A股业绩拐点确立(预计中报非金融归母净利同比-6%)，但考虑国内流动性分配结构(脱虚入实)+企业盈利结构(中下游利润率改善幅度或有限)，行情以慢牛爬坡为主，

　　 ③阶段三，10月之后，Q4全A非金融业绩同比转正并呈现弹性，盈利上行或持续至23年底，同时，防疫压力缓和→中美利差反转→海外收水完成或渐次兑现，对应风险溢价、海外流动性分配、海外流动性总量共振改观，A股步入业绩+估值双升的弹性行情环境。

　　 H2风格：中证500赔率占优，中游制造>必需消费>其他

　　 定量角度，中证500赔率>沪指>创业板指>沪深300，创业板指弹性>中证500/沪深300>沪指。

　　 定性角度，综合考虑久期风格+板块风格+预期程度，超配顺位：中游制造>必需消费>其他。

　　 ①久期风格，Q2海外贴现率压力见顶，成长估值环境改善，

　　 ②板块风格，PPI-核心CPI剪刀差回落、中游毛利率拐点回升、上游产能投放拐点回升，共同指引中下游利润分配环境改善，

　　 ③当前自上而下逻辑中，股价反映的预期程度从高到低为，全面基建>动态清零>地产宽松>通胀结构>产业周期，中游制造是产业周期+地产宽松+共同受益对象，必选消费是动态清零+通胀结构共同受益方向。

　　 H2配置：自下而上，考虑供给侧+需求侧+边际资金动向

　　 供给维度，筛选1：原材料成本敏感度高、海外营收占比高(可将内外价差转化为利润)，筛选2：毛利率压力缓和、现金流好、产能利用率高，筛选结果为电源设备/电气设备/通用设备/航天军工/白电/消费电子。

　　 需求维度，考虑1)降债目标完成、现金流好的上游央企/国企资本开支方向，对应储能、循环经济;2)远期降本增效确定性较强的工业数字化+智能化，包括工控自动化、半导体;3)技术迭代驱动需求确定性的光伏设备、SiC。

　　 边际资金维度，下半年加仓有空间、有意愿的长线资金险资、国家队Q1共同加仓方向为机械/电子/汽车/电新/军工，历史上加仓持续性为3-5个季度。