国盛策略

　　 5月以来，市场持续“risk-on”背后的三级驱动：疫情拐点确立、联储紧缩峰值、信贷总量触底，均已得到较为充分的反映，而内外形势又出现一些新变化。临近年中，市场的运行逻辑有何变化？中报又有哪些机会可挖掘？

　　 5月总量信用如期好转，但内生性扩张仍未出现

　　 5月信贷总量如期好转，但结构上依旧偏弱：居民新增中长贷转正，但同比去年大幅负增长，指向地产前端销售压力未有缓释；企业中长贷同比继续少增，资本扩张需求依旧疲弱；信贷总量上的高增，基本来自票据融资、短端贷款等短期信贷投放工具，均指向内生性信用环境偏弱。从我们跟踪的货币-信用指数来看，经历了一季度短暂的企稳后，信用条件指数已经在4、5月连续下行，现阶段仍未摆脱“宽货币+紧信用”的宏观环境。

　　 年中阶段市场的运行逻辑——开始为业绩定价

　　 从季度维度来看，一季度业绩与股价相关性通常最低，这跟年初业绩真空期、春季躁动拔升风险偏好有关；而二季度业绩与股价的相关性会明显提升。关于这种季节性效应，一种可能的推断是，进入二季度后，随着年报&一季报披露、经济数据验证以及重要会议结束，股价表现开始重新回归基本面。

　　 股价表现与业绩高度相关，是6-7月市场的一个重要特征：基于历史规律性经验，二季报业绩对于6-7月的股价表现有较高的解释力，即盈利增速越高，个股的表现相对越好；在全年维度来看，6-7月A股业绩与股价的相关性也位居前列。同时，相较于已公布的一季度业绩，6-7月月股价涨跌幅排名与未披露的中报净利润排名相关性更强。

　　 结合中观行业景气分析以及分析师盈利预测修正(MAF)指标来看，二季报预计业绩排名靠前的行业集中于上游资源(石化、煤炭、有色、化工)和部分景气赛道(光伏电池组件、光伏加工设备、航空装备)板块。消费者服务、农林牧渔、商贸零售等困境行业以及房地产、轻工制造、建材、家用电器等地产链相关行业的反转尚需时日。

　　 节奏不必急于一时，战术上以确定性为抓手

　　 5月以来，支撑市场反攻的三级驱动：疫情拐点确立、联储紧缩峰值、信贷总量触底，均已得到较为充分的反映，而内外部形势的一些新变化需要重视：一方面，企业中长贷同比继续负增，表明内生性信用扩张仍未实现，且全A的业绩预期也未跟随大盘的反弹而出现改善迹象，意味着宏观、微观基本面上行趋势的确认尚需等待。另一方面， 5月美国通胀数据超预期上行，美联储加息预期重拾升势，美国名义与实际利率再破前高，或对国内市场形成一定压力。

　　 总的来看，前期推动市场反攻的三级驱动正在逐步兑现，且与2020年相比，当前的市场环境显然更为复杂，A股复刻20年疫后深V反转的概率并不高。在右侧信号印证之前，节奏上不必急于一时，战术上继续以确定性为抓手：1、中报业绩的确定性(光伏设备、航天装备、上游能源)；2、稳增长政策的确定性(优质银行、建筑央企、国企开发商)；3、远期业绩改善的确定性(医美、免税)。选股思路上继续推荐“红利+预期改善”组合。需强调的是，A股的至暗时刻已过，战略上已无悲观必要，下半年聚焦大消费与科创50的战略机遇。

　　 策略建议与行业推荐

　　 (一)货币-信用亟待疏导，稳增长方向推荐优质银行、央企建筑、国企开发商；(二)中报业绩确定性&供需错配的光伏设备、航天装备、油运、农化；(三)困境反转、远期业绩改善的免税、医美、快递。

　　 风险提示：1、疫情发展失控；2、经济大幅衰退；3、政策超预期变化。