南华期货

　　当下美元流动性紧张程度尚有余地，距离疫情初期还有相当的距离，美联储资产负债表规模也仍然处于高位，但是随着后续的加息等紧缩政策落地，地缘政治引发的风险资产波动以及信用危机持续发酵，离岸美元流动性会进一步收紧并且难言不会由离岸向美国在岸金融市场转移，可以看到美国逆回购虽然仍处高位，但已经属于从高点回落的状态。


离岸美元流动性现状

TED利差（LIBOR3M-美国三个月国债收益率）反应的是投资者通过欧洲美元与美国国债套利的交易情况，当市场信用出现问题或市场波动幅度扩大，投资者会倾向于买进基本无风险的美国国债，同时，银行同业拆借市场也会更加谨慎，表现为提高银行间资金成本，即LIBOR会相应的上行，TED利差扩大。我们从下可以看到，2020年3月全球疫情爆发初期，由于对信用状况的担忧以及预期市场波动会有所扩大，TED价差一度上行至1.4%以上，之后回落。目前，这一数值由低位再次攀升，来到0.45%附近，距离疫情初期的高位仍然有很大的距离，但一定程度已经反映出市场避险情绪提振，银行间拆借成本上行，市场流动性收紧。


资料来源：Wind南华研究

我们再来看另外两组数据，一是FRA与OIS利差（远期利率协议与OIS利差，投资者用来锁定未来某一段时间的借款利率），目前，这一利差的3M数值攀升至35BP附近，2020年3月疫情初期，最高是上行至接近80BP；二是LIBOR-OIS（反应全球银行体系信贷压力），与TED类似，我们这里主要用其与FRA-OIS进行比较。我们从历史来看，FRA-OIS对于LIBOR-OIS往往具有领先作用，目前FRA-OIS仍有上行趋势，意味着市场避险情绪仍在发酵，更多的投资者将资金投向无风险资产，而银行的同业拆借成本抬升，市场流动性仍在收紧。


资料来源：Bloomberg南华研究

本轮市场流动性收紧主要由于地缘政治影响，随着地缘争端越演越烈，金融等制裁使得俄罗斯货币贬值、金融市场全面崩塌，由于俄罗斯是世界产油大国，原油及其相关大宗商品波动幅度扩大，市场恐慌情绪攀升（见下），资金多流向避险资产，大宗商品交易商通过银行融资成本上行，使得市场美元流动性被动收紧。不仅仅是俄罗斯，近期全球股市大幅震荡，期货市场部分品种也是加剧交易风险，资产价格的大幅波动推升资金成本也造成流动性局部紧张。


资料来源：Wind南华研究

事实上，美国目前在岸流动性仍相对充裕，3月14日，美国隔夜逆回购金额仍高达一万六千亿美元以上，回购利率仍处于0.05%的低位。离岸美元流动性与其在岸流动性的差异显示本次流动性紧张一定程度源于欧洲金融体系的信用风险升级，欧洲国家与俄罗斯的经贸往来较为频繁，关于俄罗斯的制裁，无疑会“城门失火，殃及池鱼”。


资料来源：Wind南华研究

离岸美元流动性收紧对美联储政策影响

目前地缘政治仍未有明显的转机，长期下去，对于美欧俄均会造成打击，届时信用风险将进一步使得美元流动性紧张局势升级。从鲍威尔此前讲话来看，美联储决定三月加息基本已经是板上钉钉，并且之后还有继续收紧政策的打算。从上面的数据来看，当下美元流动性紧张程度尚有余地，距离疫情初期还有相当的距离，美联储资产负债表规模也仍然处于高位，但是随着后续的加息等紧缩政策落地，地缘政治引发的风险资产波动以及信用危机持续发酵，离岸美元流动性会进一步收紧并且难言不会由离岸向美国在岸金融市场转移，可以看到美国逆回购虽然仍处高位，但已经属于从高点回落的状态。所以我们认为后续，若地缘政治没有转机，美联储货币政策中长期还是会受到一定的影响，我们可以通过观测美元离岸与在岸流动性指标来进行推测。若离岸流动性紧张的状态有所缓解，美联储加息乃至缩表的步伐会更加无后顾之忧，若离岸美元流动性持续抬升，后续加息步伐会略受掣肘，并且存在使用其他货币政策工具释放流动性的可能。

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