深度｜“超级买家”登陆中国市场，这次创新药企不用“卖青苗”了？

　　创新药是一个“十年磨一剑”的赛道。长期以来，缺乏资金一直是阻碍中国创新药发展的“绊脚石”。一些尚未发展成规模的创新药企好不容易做出药，却倒在了商业化的最后一步，不得不以较低的价格，早早卖掉管线中最具价值的“青苗”，给企业“输血续命”。

　　在这一过程中，企业创始团队的股权往往面临被稀释，而倾注科研团队全部心血的新药成果也因对外授权而“拱手让人”。据业内预估，初创企业在与大型制药公司达成授权合作时，往往需要放弃约50%的长期权益。

　　全国政协委员、国家传染病医学中心张文宏教授在今年两会上曾发出“灵魂拷问”：中国医药的研发能力已经成为全球的创新源泉，但“好苗子”为何不能留在国内？

　　伴随着一种被称为药品特许权投资的创新的医药投资商业模式逐渐进入中国市场，这个难题现在有了新的解决方法。

　　就在上个月，全球最大的生物制药特许权投资商Royalty Pharma悄然在香港开出了办公室。该举动目标很明确——这家医药资本“大鳄”将正式掘金中国市场。公司还任命了前摩根士丹利亚太区医疗投行的主管孙锶铭负责亚太特许权业务。现在，孙锶铭几乎每周都要飞往上海等地，与有合作可能性的中国生物医药公司接洽。

　　与传统药企通过收购创新药充实管线的投资逻辑不同，Royalty Pharma并不研发新药，而是一个通过特许权交易进行“收租”的超级买家。此前，该公司还曾参与过前“药王”修美乐、伊布替尼等众多知名药品的专利权交易。

　　这种模式此前也曾在中国市场出现过，但极其罕见。2022年，瑞桥信贷基金以4000万美元投资依生生物，被视为国内为数不多的生物制药药品特许权投资案例。

　　Royalty Pharma方面称，亚洲生物科技企业如今已积极研发了多种创新治疗药物。2025年，仅中国创新药物的对外授权，已公告的交易额就超过1300亿美元，几乎达到了2021年约140亿美元的十倍，反映出跨国制药企业越来越重视这类创新成果。

　　该公司预计，随着亚洲在分子类型、治疗领域及交易结构日益创新、全面且多元化，这一趋势将延续至2026年及未来很长时间。

　　这些交易所带来的特许权使用费，正在推动以特许权为基础的融资市场新机遇。孙锶铭在近日接受专访时表示：“Royalty Pharma希望通过特许权及其他新型融资方式支持亚洲生物医药行业的创新，这些新的融资方式将为创新生物科技公司带来具有规模、灵活且无需稀释股权的全新资金

　　孙锶铭向解释了这种特许权交易的商业模式。“我们并不需要这些创新药的股权，这与跨国药企收购中国创新药资产的逻辑不同，我们是希望在一些具有商业潜力的创新药尚未进入市场的阶段，给他们提供资金的支持，这种投资方式可以非常多元化，对我们而言，我们得到的是新药上市之后一定比例的销售分成。这就是特许权收入模式。”他表示。

　　Royalty Pharma的这种商业模式，相当于是为创新药企业打通了新药上市前的“最后一公里”的资金环节。而一旦药物上市了，获得的回报也将是源源不断且毫不费力的，就像是收租金那样。“只要新药还在专利保护期内，我们就能分享销售红利。”孙锶铭表示。

　　在融资困难的行业环境下，这种模式为手握好药、但缺乏现金流的创新药企提供了一个选择。创始人可以不用“卖青苗”，而是提前把药物未来收入的一小部分兑现了，换作了当下的 “救命钱”。

　　据了解，自2020年Royalty Pharma IPO以来，已经宣布的投资金额超过215亿美元，实际投出金额超过150亿美元，每年平均投资规模在20亿至25亿美元。在公司投资的产品中，年销售额超过10亿美元的药品超过16种，年销售额超过30亿美元的药品超过7种。

　　2006年，Royalty Pharma以约7亿美元投资了前“药王”修美乐3%的特许权，成为其历史上最赚钱的资产之一；再如福泰制药治疗囊性纤维化的药物Trikafta，公司预计到2030年，该产品仍将带来超8亿美元收入。

　　据公司财报披露，2024年，Royalty Pharma投资组合收入达28亿美元；2025年达32.5亿美元，过去5年复合年增长率达13%。该公司未来管线款后期在研药物，潜在峰值销售额合计超400亿美元。

　　另据了解，此前虽未正式进入中国市场，但Royalty Pharma已经投资过中国创新药资产。去年8月，百济神州与Royalty Pharma达成特许权使用费购买协议，Royalty Pharma支付8.85亿美元，购买收取单克隆抗体Imdelltra在中国以外地区年度销售净收入中特许权使用费的大部分权利。

　　值得一提的是，美国安进公司曾获得该药物中国以外市场的权益，并需要以约定比例向百济神州瑞士子公司支付特许权使用费；通过与Royalty Pharma达成协议，百济神州将这笔特许使用费的大部分权利卖给Royalty Pharma，换得8.85亿美元现金。

　　根据券商摩根士丹利的数据，大量的中国生物医药对外授权交易推动了药品特许权数量的增长。自2020年以来，中国药品对外授权所涉及的特许权数量逐年递增，2023年至2025年分别为25项，43项以及52项。

　　Royalty Pharma在今年年初的摩根大通医疗健康大会上发布的一份报告数据显示，2025年全球药品特许权市场总交易额创下100亿美元历史新高，较2021年至2025年年均71亿美元的规模增长了约40%。

　　在全球生物医药市场上，随着资本需求的增长、行业格局的分散化以及科学创新的推进，特许权使用费已成为生物制药公司资本结构中日益被广泛接受的组成部分。

　　根据德勤针对全球超过百位生物医药公司高管的调研显示，在当前市场环境下，业内人士普遍看好特许权使用费所扮演的角色及未来前景，87%受访的生物制药高管表示，会考虑将特许权使用费纳入未来三年的融资计划。

　　孙锶铭对表示，随着跨国制药巨头与中国生物药企达成越来越多授权交易，未来这种涉及三方投资交易的特许权合作模式占比也会增加。但他同时强调，近期跨国巨头与中国本土企业达成的多笔百亿美元级的管线授权协议大多针对早期研发药物，而Royalty Pharma投资的大部分为临床后期或即将上市的药物。该公司投资的研发阶段药物获批率超过90%。

　　虽然这一模式在全球已经是一个年交易额超百亿美元的成熟赛道。但在国内，这一模式仍停留在零星个案，尚未形成气候。一位生物医药投资人对表示：“对于想要融资的生物医药企业而言，这种商业模式总体上是非常出色的，因为他不会直接稀释现有投资者的权益，你仍然掌控相关资产，而且特许权的条款也相当灵活；但是这种模式的成本可能仍然高于传统的股权融资或者债券融资的方式，意味着企业可能需要放弃15%至20%的长期价值。”

　　上述投资人表示，传统的股权融资和债券融资在当今的市场环境下变得更加困难，因为很难找到买家，由于生物医药行业的巨大不确定性，很少有人愿意为此投资。因此他非常喜欢这种特许权的商业模式，并认为这是中国生物医药公司打开资金通道的一个正确的出路。

　　不过任何新模式在发展之初总是会受到质疑。他曾为某家本土医药创新公司设计此类架构，但最终未受到采纳。“中国的一些生物药业公司仍然比较传统和谨慎，他们认为过去有过股权融资的成功经验，就总是能再融到钱，而不愿意尝试新模式。”这位投资人说道，“市场对新的商业模式总是需要一个教育和接受的过程。”

　　他还提到，这种模式对团队的专业、经验和资源要求极高。但随着中国创新药企在全球价值链中不断攀升，当更多药物被放到全球市场定价时，中国也有望生长出具有本土特色的特许权投资生态。

　　随着Royalty Pharma登陆中国市场，未来中国生物医药行业投资版图也将迎来重要参与者。但业内人士看来，Royalty Pharma与跨国药企并不是竞争关系，而更像是一种共生的关系。Royalty Pharma也会受益于中国生物医药公司与跨国药企之间的合作。

　　目前，中国在生物医药领域体现出创新能力、速度、规模和制造等方面优势。另据乔治敦大学的一项研究，中国在全球早期药物开发项目中的占比已从2015年的8%上升至2024年的32%，而美国同期则从48%下降至37%。

　　辉瑞首席国际商务官亚历山大·德·格尔梅在近日欧洲制药工业协会联合会主办的一场活动上表示：“中国已成为新药和临床研究的主要

　　德格梅说，辉瑞公司现在认为，中国的临床开发速度可以比欧洲快三倍，成本大约是欧洲的一半。他还援引数据称，中国是比欧洲更具创新性的药品

　　近期，多位跨国制药巨头CEO到访中国。在这些高管的访华行程中，寻求中国优质的创新药项目是他们共同的使命。

　　仅今年6月，包括诺和诺德、赛诺菲和优时比在内的欧洲药企都安排了CEO访华。这些企业此前都已与中国本土生物药企达成合作，但他们并不满足于此。

　　诺和诺德全球CEO杜麦克在访华期间接受专访时表示，诺和诺德将在寻求收购方面更为积极活跃，他尤其表现出对中国资产的兴趣。此次杜麦克随行的公司管理层中，就有一位新任命的负责产品组合战略的华人高管周虹，她也被视为诺和诺德加码中国市场的关键人物。

　　杜麦克在谈及中国新药资产潜力时表示：“2025年，全球进入临床开发阶段的所有新分子实体中，中国占了大约40%。这个数字非常庞大，而且还在不断增长。任何人都无法忽视中国以及世界这个地区正在发生的创新，我们必须在中国非常活跃。”

　　他表示，诺和诺德目前正在研究包括中国在内的很多资产，进行评估、讨论并审视相关数据。一旦有合适的标的，例如与公司现有资产可以形成互补，或能改进公司的研发，或比公司自己做更有效率，诺和诺德将会毫不犹豫地给出合理报价。

　　比利时制药巨头优时比近两个月来也接连宣布与中国本土创新药企德琪医药就ATG-201达成全球许可协议，并收购全球生物技术公司Candid Therapeutics，Candid的核心管线

　　优时比全球CEO江睿甫：“中国已经成为全球最具活力和最具创新的市场之一，随着公司的发展迈入新阶段，中国在优时比未来布局中的战略地位不可替代。”