关税风云进入第二季！这次大类资产表现会有何不同？

　　特朗普周一表示将对韩国、日本等国征收25%的关税，并对其他亚洲和非洲国家征收30%~40%不等的关税，但生效日期被推迟至8月1日，这为谈判留出了更长的时间窗口。

　　然而，此次关税风暴的冲击不及4月，美国三大指数跌幅不到1%。7月8日开盘后，亚太股市表现更令人意外，日、韩股市并没有明显受到关税的影响，日经225指数、韩国Kospi指数分别涨0.25%、1.81%，上证综指和恒生指数分别涨0.7%和1.09%。

　　随着关税进入第二季，市场的心态显然出现转向。接受的投资经理和策略师表示，市场对关税的担忧有所下降，高盛认为，近期看起来欧美贸易谈判达成协议的可能性变大，尤其是德国和意大利首脑的态度，可能会实现一个框架协议，然后留有时间进行后续的谈判。同时，机构对股市的配置热度普遍升温，投行更是逆势上调美股目标价，投资者亦更敢于加码包括中国在内的亚太股市；但不变的在于，各界对美债可持续性的担忧持续，因而弱美元的共识依旧存在，机构开始严肃对冲美元的敞口，全球央行增配黄金的趋势仍将继续。

　　就目前而言，仅英国、越南和美国达成协议，其他谈判结果仍不明确。美国财长贝森特在上周日的中指出：“如果不推进相关事宜，那么到 8 月 1 日，关税将回弹至 4 月 2 日的水平”，并表示这是为了对贸易谈判施加 “最大压力”。他还透露，将向部分贸易伙伴发送信件，“确定它们的关税率。因此，未来几天内我们将完成100%的工作”。

　　美国与英国的协议表明，最低名义关税率不会低于 10%，但豁免和配额可能使澳大利亚、新加坡等经济体的实际关税率更低；美国对越南进口商品征收的名义关税率为 20%。

　　摩根士丹利认为，美国与其他国家的协议可能在8月1日前完成。协议达成前，关税或战术性上调，美国可能单方面设定关税率。该机构的美国公共政策主管迈克尔・泽扎斯强调了三种可能情景——基准情景：拖延问题，即暂停期延长，宣布一些高层协议及未来可能的关税率上调；战术性升级：如果谈判停滞或失败，美国可能决定有选择地重新征收关税，且时间线错开；框架协议热潮：宣布少量框架协议，以足够明确美国关税的方向是走低的。

　　然而，从市场表现来看，担忧情绪明显减弱。高盛更是逆势上调了美股的目标位，将标普500 指数未来3个月、6个月、12个月的点位设定为6400点、6600点、6900点，此前是5900点、6100点、6500点。这反映了机构对于美联储更快和更深降息的预期。投资者目前预期的是三季度经济数据走弱，然后美联储开始降息，当前首次降息预期在9月。

　　有投行人士对提及，仓位来看，对冲基金在美股的总杠杆和净头寸都在近期快速上涨，部分原因是平了空仓，但也主动增加了整体头寸，反映出投资者对短期经济和盈利下修有所容忍，并寄希望于后续降息。关税谈判90天的缓和期临近，投资者重新担心关税风险会成为市场下行风险的催化剂。

　　高盛则认为，近期看起来欧美贸易谈判达成协议的可能性变大，尤其是德国和意大利首脑的态度，可能会实现一个框架协议，然后留有时间进行后续的谈判。未来的关注焦点将是——此前报复性关税税率增加是否缓解；欧洲是否效仿英国在谈判中做出让步；在核心商品上，美国是否会在232调查上有所特殊照顾；欧洲是否会降低贸易壁垒等。

　　在这一背景下，“保持投资”成为主流做法。全球最大资管机构、美国贝莱德全球首席投资策略师李薇对表示，在这样的环境中，面对长期不确定性，要抓住当下的投资机会，需更多依赖战术视角，维持积极风险偏好，并超配美股；相比欧洲，当前的经济基本面仍支持美国市场的相对强势表现。

　　瑞士百达财富管理CIO办公室首席投资官Alexandre Tavazzi对表示：“当前需要保持投资，如果从1989年以来一直保持投资标普500，你的平均回报率通常是10%。但如果你错过了最好的10天，回报就会跌至8%。但往往回报最好的10天是紧跟在表现最糟糕的10天之后，这就是为什么保持投资并非易事。”

　　尽管市场对关税的极度担忧情绪已经变化，但美国政策不确定性加剧，叠加“大而美”法案重燃赤字担忧，国际投资人对美债的忧虑仍在延续。

　　根据美国国会预算办公室的估算，预计到2034年，该法案将使国家债务增加4.1万亿美元，并使1180万美国人失去医保。

　　据了解，一季度开始，尤其是欧洲机构投资者不断将资金从美元资产调整到欧元资产，抛售最多的资产就是美国国债，这种资金流动的变化也加剧了美元的弱势。这也解释了，为何当前关税的消息对美元并无太大帮助，往往可能还会削弱美元。年初以来，美元已经对欧元下跌近14%。

　　因此，相比起二季度，当前不变的一个趋势在于，全球投资者都在严肃考虑对冲美元风险。Alexandre Tavazzi对分析称，对于欧洲投资者而言，如果购买10年期美国国债并对冲外汇风险，你的收益是1.9%；但如果投资者直接用本币买入10年期德国债券，那么收益率为2.5 %。因此，现在不少欧洲债券经过外汇对冲后的收益率已经好于美债。

　　无独有偶，渣打北亚区首席投资策略总监郑子丰对表示，当前仍然看淡美元，预计未来12个月美联储降息3次，相对看好欧元、日元。同时他也提及，美债的主要持有人是在美国之外的地区，关税谈判不确定性或影响美国之外投资者对美债需求，这一趋势可能延续，因此美国政府通过放松大型银行储备要求、推动稳定币等政策应对外资需求减弱问题。

　　不过，在这一背景下，多家机构开始上调亚洲股市评级。郑子丰认为，美元走弱利好该市场，最看好韩国和中国市场。韩国因新总统推动改革，国际资金有望重新流入；就中国股市而言，建议超配成长型的科技和非必需品消费板块，以及在香港上市防御性高、股息丰厚的优质国企H股。

　　7月8日，上证综指逼近3500点大关。摩根士丹利基金方面对表示，A股市场仍将沿着中国制造的主线演绎，继续看好几个方向：一是科技成长，出口管制的缓和对于具有海外产业链的公司更为有利；二是中国制造，包括高端机械、汽车、军工甚至医药等，其中优质的公司需要重视；三是新消费，部分公司不但牢牢占据国内市场主导地位，海外市场拓展也极为顺利，成为上市公司业绩的新增长点。

　　另一大不变的趋势在于，黄金在中长期仍将成为全球央行、机构投资者的增配标的，尽管金价在5月冲击3500美元高位后就持续在3300美元附近震荡。

　　郑子丰表示，黄金是多元化投资的首选标的，它被视为一种具吸引力的“去美元化”对冲工具，尤其是面对重新加征关税、通胀和中东紧张局势等风险，增配黄金也有助于降低投资组合的波动。尤其是对于全球央行等机构投资者而言，如果要降低美元配置，除了黄金，几乎找不到其他可以替代的标的。

　　事实上，本轮黄金上涨背后的最大支撑力量就是央行。例如，中国在过去几个月中持续囤积黄金。截至5月，中国央行连续7个月里一直在囤积黄金，将价格推高至创纪录的点位。最新数据显示，央行并未因高金价而停下购金的步伐——中国6月末黄金储备报7390万盎司，环比增加7万盎司，为连续8个月增持黄金。

　　嘉盛集团资深分析师Fawad Razaqzada对表示，在伊朗、以色列冲突降温后，金价有所回调，但黄金仍紧紧抓住自今年年初以来建立的上升趋势线美元。从上行方面来看，短期阻力位在3350美元、3400美元和3430美元附近。